文：安雅澤 陳語匆 張立 餘璿 劉瑞宇 夏克紮提·努力木

來源：中信建投證券研究

繼9月底中央政治局會議
，本周召開的財政部會議持續釋放出努力完成全年經濟社會發展目標任務的鮮明政策信號，除已經發布的降準
、降息、降jiang存cun量liang房fang貸dai利li率lv等deng重zhong磅bang政zheng策ce，本ben次ci新xin增zeng發fa布bu加jia力li支zhi持chi地di方fang化hua解jie政zheng府fu風feng險xian的de政zheng策ce
，以yi提ti振zhen消xiao費fei為wei重zhong點dian擴kuo大da國guo內nei有you效xiao需xu求qiu，食shi品pin飲yin料liao行xing業ye有you望wang迎ying來lai景jing氣qi拐guai點dian。重zhong點dian看kan好hao三san個ge板ban塊kuai，1）白酒。機構配置低，估值低
，股東回報持續增強，動銷有望明顯修複，預期反轉。2）啤酒。受益於餐飲恢複，24H2 低基數
，噸價同比繼續提升，成本明顯下降。3）餐飲鏈細分龍頭多產品渠道布局。

【白酒】：經濟預期提振利好白酒
，靜待動銷好轉

【啤酒】：受益消費複蘇催化，量價改善可期

【乳製品】：生鮮乳價格環比持平，板塊情緒邊際修複

【調味品&速凍】：Q3基本麵穩健，建議關注優質標的的底部機會

【軟飲料機會&休閑食品】已發布預告的公司業績均超預期，板塊內優質公司Q3有望延續高增長

1、繼9月26ridezhongyangzhengzhijuhuiyizhihou，benzhouzhaokaidecaizhengbuhuiyichixushifangchunuliwanchengquannianjingjishehuifazhanmubiaorenwudexianmingzhengcexinhao，chuleyijingfabudejiangzhun
、降息、降存量房貸利率等重磅政策，本次新增發布加力支持地方化解政府政務風險

、發行特別國債補充核心一級資本、運用各類工具推動房地產市場止跌回穩、jiadaduizhongdianquntidezhichibaozhanglidudengzhengce。yitizhenxiaofeiweizhongdiankuodaguoneiyouxiaoxuqiu
，shipinyinliaoxingyeyouwangyinglaijingqiguaidian
，yejijiguzhijunyouwangdeyidafutisheng。baijiubankuaiyouwangsuizheguoneijingjitizhenjijuminxiaofeijihuo

，shangwuchangjingjidazhongxiaofeijingqiduhuisheng，zhonghuixiaofeishengjitongdao，longtoujiuqiyinglinengliyouwangjiasuxiufu。dangqianbankuaiguzhizhengtirengchuyudiwei，touzijiazhituxian。

2
、隨著政策刺激力度加碼，順周期餐飲鏈有望率先受益於預期改善。我們持續看好：1）休閑零食
、飲料行業保持高景氣度
，新渠道為行業內公司帶來重要增量機會；2）成本紅利兌現
，啤酒板塊利潤仍具韌性，下半年啤酒行業進入低基數，銷量表現環比上半年有所改善
，長期價值顯現。3）結jie合he持chi續xu複fu蘇su的de餐can飲yin渠qu道dao，建jian議yi關guan注zhu具ju有you拓tuo新xin品pin或huo改gai革ge預yu期qi的de調tiao味wei品pin及ji餐can飲yin鏈lian標biao的de，同tong時shi當dang前qian糖tang蜜mi市shi場chang價jia格ge環huan比bi進jin一yi步bu下xia降jiang，對dui於yu酵jiao母mu企qi業ye提ti升sheng利li潤run彈dan性xing有you較jiao大da幫bang助zhu。4）乳製品具備成本優勢

，兼之結構升級，疊加高股息，性價比凸顯。

【白酒】經濟預期提振利好白酒，靜待動銷好轉

白(bai)酒(jiu)動(dong)銷(xiao)環(huan)比(bi)提(ti)振(zhen)，期(qi)待(dai)經(jing)濟(ji)政(zheng)策(ce)顯(xian)效(xiao)。國(guo)慶(qing)假(jia)期(qi)宴(yan)席(xi)需(xu)求(qiu)較(jiao)為(wei)平(ping)穩(wen)
，受(shou)益(yi)於(yu)商(shang)務(wu)禮(li)贈(zeng)需(xu)求(qiu)回(hui)補(bu)，白(bai)酒(jiu)動(dong)銷(xiao)環(huan)比(bi)中(zhong)秋(qiu)略(lve)有(you)提(ti)振(zhen)，茅(mao)台(tai)五(wu)糧(liang)液(ye)等(deng)主(zhu)產(chan)品(pin)批(pi)價(jia)均(jun)有(you)所(suo)反(fan)彈(dan)。隨(sui)著(zhe)央(yang)行(xing)、發改委
、財政部等政府部門相繼表態並推出降準
、降息、降存量房貸利率等重磅政策
，市場對經濟預期明顯提振
，對於白酒未來預期有所改善。

重視白酒配置價值，三季報或為重要布局時點。白酒龍頭酒企Q2主zhu動dong釋shi放fang高gao增zeng長chang壓ya力li，加jia強qiang動dong銷xiao維wei持chi合he理li庫ku存cun，加jia速su費fei用yong兌dui現xian


，中zhong秋qiu國guo慶qing酒jiu企qi尊zun重zhong市shi場chang動dong銷xiao情qing況kuang，合he理li調tiao整zheng回hui款kuan進jin度du要yao求qiu
，降jiang低di經jing銷xiao商shang壓ya力li，Q3業(ye)績(ji)將(jiang)有(you)所(suo)影(ying)響(xiang)，但(dan)產(chan)業(ye)鏈(lian)卻(que)更(geng)為(wei)健(jian)康(kang)。隨(sui)著(zhe)經(jing)濟(ji)政(zheng)策(ce)的(de)逐(zhu)步(bu)落(luo)地(di)，白(bai)酒(jiu)行(xing)業(ye)景(jing)氣(qi)度(du)或(huo)有(you)較(jiao)好(hao)提(ti)升(sheng)，當(dang)前(qian)行(xing)業(ye)估(gu)值(zhi)仍(reng)然(ran)處(chu)於(yu)較(jiao)低(di)水(shui)平(ping)
，三(san)季(ji)報(bao)前(qian)後(hou)或(huo)是(shi)重(zhong)要(yao)布(bu)局(ju)時(shi)點(dian)。

【啤酒】：受益消費複蘇催化，量價改善可期

10月開始，杭州將陸續發放總額度為4.3億元的消費券

，具體包括餐飲專項消費券
、shangchaoxiaofeiquanheshoujipingbanchuandaishebeidengxiaofeidianzichanpinxiaofeiquan。xiabannianpijiuxingyejinrudijishu
，xiaoliangbiaoxianhuanbishangbannianyousuogaishan，xingyejiegoushengjirengzaijinxing。zaiyilanzizhengcecijixia
，canyinxiaofeiyouwangfusu，youwangladongcanyinliandongxiao。pijiuxingyechuyuzibenkaizhimoqi，lianghaodehuikuanzhangqihewendingdejingyingxianjinliushipijiuqiyejuyoutishengfenhongdenengli。2024年喜力、重慶
、樂堡、U8等強勢品牌也加大了區域滲透和全國化趨勢，進一步幫助企業完成8-10元價格帶的卡位布局
，行業結構升級仍在途中。成本方麵受益於釀酒原料采購價格回落
，24年噸成本降幅在1-2個百分點，25年仍有望有所延續。啤酒競爭格局穩健
，一攬子政策刺激下，啤酒消費有望重啟量價複蘇。

【乳製品】：生鮮乳價格環比持平，板塊情緒邊際修複

據統計
，10月第1周（采集日為10月8日）內蒙古、河北等10個主產省份生鮮乳平均價格3.14元/公斤
，同比下跌15.8%
，但(dan)環(huan)比(bi)保(bao)持(chi)持(chi)平(ping)，止(zhi)住(zhu)了(le)下(xia)跌(die)趨(qu)勢(shi)。從(cong)消(xiao)費(fei)端(duan)來(lai)看(kan)
，剛(gang)剛(gang)過(guo)去(qu)的(de)國(guo)慶(qing)旺(wang)季(ji)各(ge)廠(chang)家(jia)也(ye)拿(na)出(chu)了(le)較(jiao)大(da)力(li)度(du)的(de)折(zhe)扣(kou)活(huo)動(dong)，整(zheng)體(ti)終(zhong)端(duan)消(xiao)費(fei)仍(reng)待(dai)恢(hui)複(fu)。考(kao)慮(lv)到(dao)節(jie)前(qian)乳(ru)製(zhi)品(pin)也(ye)受(shou)到(dao)政(zheng)策(ce)刺(ci)激(ji)，包(bao)括(kuo)鼓(gu)勵(li)有(you)條(tiao)件(jian)的(de)地(di)方(fang)通(tong)過(guo)發(fa)放(fang)消(xiao)費(fei)券(quan)等(deng)方(fang)式(shi)，拉(la)動(dong)牛(niu)奶(nai)消(xiao)費(fei)。預(yu)計(ji)基(ji)本(ben)麵(mian)在(zai)企(qi)穩(wen)的(de)基(ji)礎(chu)上(shang)有(you)望(wang)出(chu)現(xian)改(gai)善(shan)。此(ci)外(wai)
，從(cong)成(cheng)本(ben)來(lai)看(kan)，今(jin)年(nian)原(yuan)奶(nai)成(cheng)本(ben)基(ji)本(ben)在(zai)低(di)位(wei)運(yun)行(xing)，生(sheng)鮮(xian)乳(ru)同(tong)比(bi)基(ji)本(ben)保(bao)持(chi)兩(liang)位(wei)數(shu)降(jiang)幅(fu)，飼(si)料(liao)中(zhong)，如(ru)玉(yu)米(mi)價(jia)格(ge)

，也(ye)有(you)所(suo)下(xia)降(jiang)，養(yang)殖(zhi)成(cheng)本(ben)有(you)所(suo)改(gai)善(shan)，對(dui)乳(ru)企(qi)而(er)言(yan)成(cheng)本(ben)壓(ya)力(li)減(jian)小(xiao)。

【調味品&速凍】：Q3基本麵穩健，建議關注優質標的的底部機會 

由you於yu前qian期qi政zheng策ce刺ci激ji力li度du較jiao大da，板ban塊kuai有you所suo反fan彈dan，但dan由you於yu消xiao費fei基ji本ben麵mian改gai善shan需xu要yao時shi間jian驗yan證zheng
，現xian在zai進jin入ru震zhen蕩dang階jie段duan。在zai當dang前qian時shi點dian，建jian議yi主zhu要yao關guan注zhu政zheng策ce刺ci激ji最zui為wei受shou益yi或huo有you基ji本ben麵mian支zhi撐cheng的de細xi分fen板ban塊kuai。從cong政zheng策ce角jiao度du，一yi旦dan對dui經jing濟ji有you刺ci激ji，消xiao費fei預yu期qi有you望wang出chu現xian改gai善shan
，餐can飲yin鏈lian預yu計ji受shou益yi。從congQ3環比Q2來看，調味品&canyinlianqiyejingyingyezaizhujianqiwen
，bufenqiyechuxianyidinggaishan。muqianbiaoxianxiangduijiaohaoderengshixifenlingyudelongtouqiye。duanqilaikan
，dabufenbiaodeyijingdiezhilishijiaodishuiping，guxilvyeyoubufenbiaodedadao3%以上，情緒當前邊際改善，考慮到基本麵企穩疊加政策刺激，我們認為以下方向受益：1）細分行業的龍頭
，渠道布局全麵，產品線豐富，足夠適配多場景多渠道的消費需求，有望受益於餐飲行業恢複；2）景氣度向好，Q3有望實現環比提速，且成本端有邊際改善邏輯的；3）便捷化趨勢驅動

，行業滲透率不斷提升，且企業分紅率較高。

【軟飲料&休閑食品】已發布預告的公司業績均超預期
，板塊內優質公司Q3有望延續高增長

飲料行業是長青賽道，板塊內一可看高成長標/公司能力優異的公司。

需求複蘇不及預期，近2年nian受shou宏hong觀guan環huan境jing等deng因yin素su影ying響xiang經jing濟ji增zeng長chang有you所suo降jiang速su，國guo民min收shou入ru增zeng長chang亦yi受shou到dao影ying響xiang，未wei來lai中zhong短duan期qi居ju民min收shou入ru增zeng速su恢hui複fu節jie奏zou和he消xiao費fei力li的de提ti升sheng節jie奏zou可ke能neng不bu及ji預yu期qi
；shipinanquanfengxian，jinnianlaishipinanquanwentishizhongshixiaofeizhedeguanzhuredian，chanyelianqiyesuiranbuduantishengshengchanzhiliangguankongshuiping，danyouyuchanyelianjiaochang，shejihuanjiejiqiyejiaoduo，rengrancunzaishipinzhilianganquanfangmiandefengxian
；chengbenbodongfengxian
，jinnianlaishipinyinliaoshangyoudazongshangpinjiagebodongfuduyousuojiada，gaoduanbaijiuzuoweigaomaolipinleishouyuancailiaojiagebodongyingxiangjiaoxiao，danshididangjiuhetiaoweipindengchengbenzhanbijiaogaodepinleiyinglishuipingkenengshouyuancailiaojiagebodongyingxiangxiangduijiaoda。

安雅澤：食品飲料行業首席分析師，英國萊斯特大學經濟學碩士
；專注於食品飲料各細分行業研究，10年證券從業經驗。2019 年金麒麟新銳分析師獎（食品飲料行業）， 2020年金融界.慧眼最佳分析師第三名（食品飲料行業）
，wind最佳分析師第四名（食品飲料行業） 。

陳語匆：英國阿斯頓大學金融專業碩士，2019年11月加入中信建投食品飲料團隊，專注調味品研究，擁有跨行業複合研究經驗。

張立：同濟大學工學學士、金融碩士，2021年9月加入中信建投證券
，具有4年證券從業經驗

，2020年賣方分析師水晶球獎食品飲料行業第一名核心團隊成員
，2020年wind金牌分析師食品飲料行業第二名核心團隊成員，曾任職於東北證券；專注於白酒行業研究，產業資源豐富
，對產業發展規律有深刻理解。

餘璿：中信建投食品飲料研究員，香港中文大學金融碩士，覆蓋鹵製品
、軟飲料、休閑食品等。

劉瑞宇：上海財經大學經濟學學士
、香港大學經濟學碩士，2021年10月加入中信建投證券

，具有3年證券從業經驗，專注白酒行業研究，擁有跨行業複合研究經驗。

夏克紮提·努力木：南開大學學士、碩士
，2022年7月加入中信建投食品飲料團隊，研究白酒行業。