今年雙十一成了電商平台的「低價保衛戰」，但消費端依然趨於理性。

這與前段時間消費的蓬勃似乎形成了反轉。9月，社會消費品零售總額名義同比增速回升至5.5%

，大幅高於市場預期，剔除基數效應後的四年平均同比增速也回升0.7個百分點


，9月從8月的3.2%上升至3.9%。

以不變價計
，GDP在三季度同比增長4.9%
，今年前三季度累計同比增長5.2%，均高於預期的4.5%和4.9%。中秋國慶假期，消費相關行業銷售收入同比增長21.3%，其中服務消費和商品消費同比分別增長20.9%和21.6%。

今年以來，消費市場曆經恢複、低穀、跳升三種狀態
，後市如何走？錢在怎麼流動？我們會走向類似日本的「第四消費時代」嗎
？一些來自券商和谘詢公司的最新研報給出了部分答案。

01

消費不足是因為收入減少？

目前，市場上普遍認為
，我國居民收入占GDP比重較低是消費偏低的原因。申萬宏源的一份研究報告對收入偏低來源於何處進行了分析。

申萬宏源發現
，如果采用我國資金流量表來測算我國居民收入占比，其位於世界平均水平。

我國資金流量表口徑下
，居民可支配收入占 GDP 比重低點在2008年，為58.5%
，而這實際上高於當年日本（56.5%）、韓國（53.7%）水平，接近德國（59.1%）水平。在2008年之後
，資金流量表口徑下居民可支配收入占比還有所回升

，持續好於日本
、韓國
，至2020年平均高於日本3.6個百分點，高於韓國7.8個百分點。

以資金流量表為考察對象，我國居民可支配收入中勞動報酬並不低，占GDP比重和美日類似。我國居民勞動報酬占GDP比重常年維持在50%以上，和世界其他主要經濟體差距並不明顯。

不過
，2023年(nian)勞(lao)動(dong)力(li)市(shi)場(chang)最(zui)大(da)的(de)變(bian)化(hua)在(zai)於(yu)農(nong)民(min)工(gong)重(zhong)新(xin)流(liu)向(xiang)城(cheng)鎮(zhen)，這(zhe)令(ling)城(cheng)鎮(zhen)收(shou)入(ru)分(fen)配(pei)環(huan)節(jie)實(shi)際(ji)上(shang)向(xiang)農(nong)民(min)工(gong)傾(qing)斜(xie)。但(dan)農(nong)民(min)工(gong)儲(chu)蓄(xu)率(lv)高(gao)，消(xiao)費(fei)傾(qing)向(xiang)低(di)的(de)特(te)點(dian)，可(ke)能(neng)也(ye)構(gou)成(cheng)整(zheng)體(ti)消(xiao)費(fei)不(bu)足(zu)的(de)原(yuan)因(yin)。

此外，我國居民經營收入占GDP比重在2011—2020年十年間平均為7.5%，也並不低。而我國居民可支配收入中占比相對較少的是財產性收入，占GDP比重在2011—2020年十年間平均為2.6%，不僅明顯低於日本，更是遠遠低於美國
，是我國居民可支配收入占GDP比bi重zhong明ming顯xian偏pian低di的de主zhu要yao原yuan因yin。這zhe是shi因yin為wei
，相xiang對dui於yu美mei日ri，我wo國guo居ju民min更geng加jia傾qing向xiang於yu持chi有you實shi物wu資zi產chan特te別bie是shi住zhu房fang，金jin融rong資zi產chan規gui模mo不bu大da
，而er且qie結jie構gou更geng加jia偏pian向xiang存cun款kuan。

這份報告通過對居民收入、債zhai務wu和he財cai政zheng等deng問wen題ti的de分fen析xi
，認ren為wei整zheng體ti消xiao費fei的de量liang可ke能neng還hai有you增zeng長chang，但dan整zheng體ti消xiao費fei金jin額e維wei持chi在zai相xiang對dui低di的de水shui平ping上shang。其qi中zhong，第di三san季ji度du服fu務wu消xiao費fei爆bao發fa式shi增zeng長chang的de狀zhuang況kuang難nan以yi持chi續xu，商shang品pin消xiao費fei可ke能neng延yan續xu溫wen和he改gai善shan路lu徑jing。

今年前三季度
，居民人均服務性消費支出同比增長14.2%
，占居民人均消費支出的比重達46.1%
，比去年同期明顯提升了2個百分點。而且，相較於1-6月，1-9月人均服務性消費支出同比改善達到了1.5個(ge)百(bai)分(fen)點(dian)，這(zhe)是(shi)在(zai)三(san)季(ji)度(du)較(jiao)高(gao)基(ji)數(shu)上(shang)的(de)提(ti)升(sheng)。但(dan)申(shen)萬(wan)宏(hong)源(yuan)認(ren)為(wei)，第(di)三(san)季(ji)度(du)服(fu)務(wu)消(xiao)費(fei)的(de)恢(hui)複(fu)仍(reng)有(you)可(ke)能(neng)屬(shu)於(yu)暑(shu)期(qi)報(bao)複(fu)性(xing)修(xiu)複(fu)的(de)過(guo)程(cheng)，特(te)別(bie)是(shi)家(jia)庭(ting)帶(dai)孩(hai)出(chu)遊(you)等(deng)，更(geng)類(lei)似(si)於(yu)脈(mai)衝(chong)而(er)非(fei)可(ke)持(chi)續(xu)的(de)過(guo)程(cheng)。

商shang品pin消xiao費fei層ceng麵mian，申shen萬wan宏hong源yuan認ren為wei，隨sui著zhe農nong民min工gong回hui流liu城cheng鎮zhen，以yi及ji整zheng體ti居ju民min預yu期qi展zhan望wang的de逐zhu步bu穩wen定ding，必bi需xu消xiao費fei品pin的de消xiao費fei實shi際ji上shang是shi有you量liang的de支zhi撐cheng的de。考kao慮lv到dao當dang前qian居ju民min更geng多duo是shi收shou入ru增zeng速su承cheng壓ya
，而er非fei收shou入ru絕jue對dui規gui模mo收shou縮suo

，必bi需xu品pin消xiao費fei預yu期qi逐zhu步bu向xiang較jiao高gao的de增zeng速su改gai善shan，但dan可ke選xuan品pin則ze逐zhu漸jian缺que乏fa進jin一yi步bu上shang行xing的de空kong間jian。

02

消費的複蘇與分化

首創證券分析9月經濟數據發現，分商品來看，必選好於可選。其中，必選商品類別煙酒、飲料、糧油食品類增速較高，而可選類出現分化
，日用品
、化妝品
、服裝鞋帽等類別增速較低
，金銀珠寶、家電、中西藥品增速較高。居民消費支出的四年平均同比增速也能印證，食品煙酒增速較快，可選類有所分化。

科ke爾er尼ni的de最zui新xin消xiao費fei市shi場chang報bao告gao在zai研yan究jiu了le不bu同tong品pin類lei在zai疫yi情qing期qi間jian及ji開kai放fang後hou的de增zeng長chang態tai勢shi後hou同tong樣yang認ren為wei
，不bu同tong品pin類lei恢hui複fu增zeng速su呈cheng迥jiong異yi的de態tai勢shi
，恢hui複fu的de節jie奏zou時shi間jian也ye表biao現xian出chu明ming顯xian的de差cha異yi。

其中
，以金銀珠寶、衣帽服飾、美妝
、汽車等為代表的享受消費品類相對恢複速度較快，部分品類甚至達到兩位數的持續增長；而以糧油
、日用品為代表的生活必需品則長期保持平緩增速，受到管控開放的影響相對較小
；此外，以家具、家電、辦公用品為代表的大件耐用品則伴隨房地產市場的低迷，增速持續負增長態勢。

科爾尼的這份報告認為，後疫情時代
，人群收入的增長速度呈現出「中間慢
、 兩端快」的態勢，同時人群的分化也造成了行業的複蘇不平衡。反映到消費市場上
，越發明顯的人群兩極分化導致了Kxingfenhuafusudexianxiangmanzujiaogaohejiaodixiaofeicengcirenqundepinleihuifushitougenghao，erzhongduanxiaofeizhedexuqiuzexiangduiluohou。gaoduanxiaofeizhebaxiaofeizuoweishenghuotaidudebiaoda，duigaoshepinleiyouwendingdexuqiu；低端消費者注重基本功能需求

，對高性價比和低價產品有更大的需求。這些都使得相應的細分行業有很好的增長空間。

作(zuo)為(wei)年(nian)度(du)大(da)促(cu)，今(jin)年(nian)雙(shuang)十(shi)一(yi)的(de)銷(xiao)售(shou)表(biao)現(xian)實(shi)際(ji)上(shang)就(jiu)是(shi)消(xiao)費(fei)趨(qu)於(yu)理(li)性(xing)和(he)分(fen)化(hua)的(de)投(tou)射(she)。艾(ai)睿(rui)鉑(bo)發(fa)布(bu)的(de)雙(shuang)十(shi)一(yi)年(nian)度(du)調(tiao)研(yan)報(bao)告(gao)顯(xian)示(shi)
，消(xiao)費(fei)者(zhe)預(yu)期(qi)增(zeng)加(jia)消(xiao)費(fei)日(ri)用(yong)品(pin)（42%），以及服裝、時尚和配飾（44%）、美容和個人護理產品（42%）、生活和家居用品（40%）等較高端的品類；而奢侈品的購買意向下降幅度最大（20%）。 

這次調研還顯示，隨著消費者越來越成熟，他們在選擇產品時將真實性和可信度（83%）、功能性和耐用性（82%）

、材料和質量（80%）以及安全性和可追溯性（80%）作為首要考慮因素。

需要注意的是，隨著理性消費取代了感性和衝動購物
，綜觀20個不同影響購買決策的因素，上述調研的受訪者認為直播（46%）和意見領袖（KOL）的推薦（45%）最不重要。

03

連鎖反應

申萬宏源預計，2023年的居民服務性消費支出將同比增長17%以上，占居民人均消費支出規模回到2019年的45.9%水平，社會消費品零售總額同比在 7.6%左右；2024 全年居民消費支出同比增長有望達到 6.5%左右

，其中

，服務性消費預計保持較高增長，占比或提升至 46.8%左右
，社會消費品零售總額同比在 4.7%左右。

這份報告指出，目前居民仍會傾向於少支出

，多儲蓄以保證未來支出的平滑性，消費可能階段性和日本1990年代類似。

不bu過guo，科ke爾er尼ni的de報bao告gao卻que強qiang調tiao
，中zhong國guo的de消xiao費fei市shi場chang隻zhi是shi處chu在zai修xiu複fu的de周zhou期qi中zhong，所suo需xu的de時shi間jian會hui比bi大da家jia預yu想xiang地di較jiao長chang
，並bing不bu是shi全quan麵mian走zou向xiang類lei似si日ri本ben第di四si消xiao費fei時shi代dai的de「低欲望消費」。

科爾尼把目前的中國消費市場定為「疫後恢複期」。其觀察全球主要經濟體在放開疫情管控後的消費恢複水平，發現除美國之外，其他國家
、地區的消費增長也麵臨不同程度的挑戰。

在(zai)科(ke)爾(er)尼(ni)看(kan)來(lai)
，後(hou)疫(yi)情(qing)時(shi)代(dai)，傳(chuan)統(tong)意(yi)義(yi)上(shang)注(zhu)重(zhong)生(sheng)活(huo)方(fang)式(shi)和(he)生(sheng)活(huo)體(ti)驗(yan)的(de)中(zhong)端(duan)消(xiao)費(fei)市(shi)場(chang)，隨(sui)著(zhe)人(ren)群(qun)需(xu)求(qiu)的(de)不(bu)確(que)定(ding)性(xing)提(ti)升(sheng)，收(shou)入(ru)承(cheng)壓(ya)
，企(qi)業(ye)提(ti)供(gong)的(de)產(chan)品(pin)溢(yi)價(jia)也(ye)麵(mian)臨(lin)下(xia)降(jiang)的(de)壓(ya)力(li)，部(bu)分(fen)企(qi)業(ye)的(de)生(sheng)存(cun)甚(shen)至(zhi)開(kai)始(shi)受(shou)到(dao)挑(tiao)戰(zhan)。

另一邊，傳統的寡頭企業份額出現下滑，市場分散度呈現上升趨勢。一批精耕專業賽道的新興品牌打破傳統寡頭企業「大而全」的產品線封鎖，在特定領域內拔得頭籌。因此， 科(ke)爾(er)尼(ni)認(ren)為(wei)
，在(zai)後(hou)疫(yi)情(qing)時(shi)代(dai)的(de)消(xiao)費(fei)趨(qu)勢(shi)中(zhong)，消(xiao)費(fei)者(zhe)不(bu)再(zai)一(yi)味(wei)追(zhui)求(qiu)龍(long)頭(tou)企(qi)業(ye)的(de)品(pin)牌(pai)宣(xuan)傳(chuan)效(xiao)應(ying)，而(er)是(shi)更(geng)加(jia)專(zhuan)注(zhu)於(yu)產(chan)品(pin)本(ben)身(shen)的(de)專(zhuan)業(ye)性(xing)和(he)獨(du)特(te)性(xing)，促(cu)使(shi)企(qi)業(ye)要(yao)更(geng)多(duo)投(tou)資(zi)於(yu)產(chan)品(pin)獨(du)特(te)競(jing)爭(zheng)力(li)的(de)打(da)造(zao)。

理(li)性(xing)消(xiao)費(fei)趨(qu)勢(shi)給(gei)本(ben)土(tu)品(pin)牌(pai)帶(dai)來(lai)了(le)新(xin)的(de)機(ji)會(hui)。艾(ai)睿(rui)鉑(bo)調(tiao)研(yan)發(fa)現(xian)，隨(sui)著(zhe)消(xiao)費(fei)者(zhe)對(dui)中(zhong)國(guo)品(pin)牌(pai)在(zai)產(chan)品(pin)質(zhi)量(liang)和(he)安(an)全(quan)方(fang)麵(mian)認(ren)知(zhi)的(de)加(jia)深(shen)
，精(jing)明(ming)的(de)消(xiao)費(fei)者(zhe)正(zheng)在(zai)積(ji)極(ji)探(tan)尋(xun)比(bi)外(wai)國(guo)品(pin)牌(pai)更(geng)物(wu)美(mei)價(jia)廉(lian)的(de)本(ben)土(tu)替(ti)代(dai)品(pin)。這(zhe)一(yi)點(dian)對(dui)於(yu)購(gou)買(mai)服(fu)裝(zhuang)品(pin)牌(pai)和(he)配(pei)飾(shi)的(de)年(nian)輕(qing)消(xiao)費(fei)者(zhe)來(lai)說(shuo)尤(you)為(wei)明(ming)顯(xian)，61%的18-25歲受訪者計劃在今年雙十一增加對中國品牌服裝、時尚和配飾上的消費，這一比例在所有產品類別和年齡組中都高居首位。

04

後續趨勢

在消費者端

，科爾尼的報告還顯示，後疫情時代中消費者對於投資和消費的意願顯著下降，表現出更加謹慎、風險厭惡的傾向。

 一方麵，從存款額看，國內銀行存款利率逐年下滑
，而新增住戶存款卻持續攀升，達到十年高位
；另一方麵
，從儲蓄類型看，定期儲蓄占比不斷升高，居民對於保有大量流動資金的態度更加謹慎，消費意願仍然處於低位；另外，從投資額看，全國投資增速整體下滑，民間投資增速下降尤為 mingxian，jumintouziyiyuanpubianjiaodi。sanzhediejia，fanyingdangqianguoneixiaofeihetouzirengranquefadongli

，xiaofeizhexinxinshangweizhudi，weilaixiaofeishichangfusurenzhongdaoyuan。

不(bu)過(guo)，消(xiao)費(fei)在(zai)中(zhong)國(guo)已(yi)經(jing)接(jie)棒(bang)出(chu)口(kou)成(cheng)為(wei)後(hou)疫(yi)情(qing)時(shi)代(dai)的(de)核(he)心(xin)驅(qu)動(dong)因(yin)素(su)，而(er)且(qie)消(xiao)費(fei)韌(ren)性(xing)逐(zhu)步(bu)提(ti)升(sheng)。但(dan)若(ruo)以(yi)所(suo)有(you)品(pin)類(lei)恢(hui)複(fu)到(dao)疫(yi)情(qing)前(qian)的(de)消(xiao)費(fei)力(li)為(wei)判(pan)斷(duan)標(biao)準(zhun)，科(ke)爾(er)尼(ni)預(yu)計(ji)這(zhe)個(ge)恢(hui)複(fu)周(zhou)期(qi)可(ke)能(neng)需(xu)要(yao)到(dao)2025年才能畫上小句號。

具體來看，在首次疫情爆發時

，消費對於GDP同比增長的貢獻率經曆超過1年時間重回50%水平
；但是在2022年第二季度的疫情衝擊後，消費貢獻率僅經過1個季度重新由負轉正超過 50%
；此後的衝擊中，消費貢獻率甚至未跌至負數。 

本輪消費複蘇中， 受消費確定性和消費信心關聯度的影響

，消費態度在不同品類上有著截然不同的體現。科爾尼的報告顯示，民生必要、高端追求和政策驅動三大品類成為了本輪消費複蘇的排頭兵，而基礎享受類和滯後觀望類產品受到的疫情衝擊仍在持續。

基ji於yu其qi研yan究jiu結jie果guo
，結jie合he世shi界jie其qi他ta國guo家jia後hou疫yi情qing行xing業ye複fu蘇su的de節jie奏zou
，以yi及ji各ge個ge行xing業ye的de曆li史shi特te征zheng和he與yu消xiao費fei信xin心xin指zhi數shu的de關guan聯lian性xing，科ke爾er尼ni對dui中zhong國guo消xiao費fei品pin後hou續xu的de恢hui複fu趨qu勢shi進jin行xing了le研yan判pan：

以糧油和日用品為代表的民生必備類產品在2020年疫情初步受控後得以快速恢複到疫情前水平。隨後的2021-2022nianqijian

，gaoduanxiangleleichanpinyeyijingwanchengleqixiaofeiqushijibenmiandexiufu。zhengcequdongleidexiaofeipinruqichedengjiangzhujiantuogouxiaofeixinxindeyingxiang，gensuizhengcedequedingxingchixubodong。erjichuxiangleleideyanjiuleichanpinyeyijingzai2022年下半年完成了其行業趨勢的恢複。

基礎享樂類中的體育娛樂、化妝品和服飾鞋帽類消費品將隨著消費信心的逐漸恢複在2023年底複蘇，而滯後觀望類的消費品的恢複則可能延遲到2024年底至 2025 年初。