近jin期qi我wo們men係xi統tong性xing的de回hui顧gu了le日ri本ben近jin三san十shi年nian各ge消xiao費fei賽sai道dao的de發fa展zhan趨qu勢shi，我wo們men發fa現xian在zai泡pao沫mo破po裂lie後hou
，日ri本ben乳ru製zhi品pin行xing業ye內nei部bu出chu現xian了le明ming顯xian分fen化hua
，鮮xian奶nai人ren均jun消xiao費fei回hui落luo，但dan新xin品pin類lei，尤you其qi是shi奶nai酪lao保bao持chi了le連lian續xu多duo年nian的de正zheng增zeng長chang態tai勢shi。2000年-2020年日本人均奶酪消費量CAGR約1.7%
，tongshiyouyufujiazhigenggao，nailaodexiaoshoujunjiayezaibuduantisheng。zhengtishangkan
，xinpinleideshentoulvtishenghonglirangribennailaosaidaozaijingjixiaxingzhouqizhongzouchulejiaoweiqiangjindeAlpha。

而當我們把視角從海外移回國內
，我們發現了一些差異。行業層麵，雖然我國奶酪品類的市場規模已經提升至200億元左右，其在乳製品零售市場中占比從2017年的1.54%提升至2022年的3.41%，但對比歐美國家以及鄰國日、韓
，我國的奶酪消費占比和人均消費量等指標依然非常低，未來增長的潛力很大。樂觀估計，如果未來我國奶酪消費占比乳製品能提升至20%以上
，則奶酪賽道的行業規模有望超過800億元。

當前我國奶酪零售市場規模超過140億元
，餐飲渠道近70億元。過去幾年我國奶酪行業最大的變化是以「妙可藍多」為代表的內資品牌迅速崛起，不斷搶占市場份額，「妙可藍多」在奶酪零食的市占率從2017年的1.8%提升至2022年的32.7%，並在2021年正式超越「百吉福」成為行業龍頭，目前行業已經完成了從“外資品牌主導”向“內資品牌主導”的過渡。

值得注意的是，在我國奶酪零售市場中奶酪棒單品類占比超過60%，可以說奶酪棒品類在過去幾年主導了我國奶酪零售市場的發展。在2018年-2020年奶酪棒快速起量的紅利期
，奶酪零售市場規模增速也呈現加速態勢，而隨著2021年、2022年疫情擾動及行業價格戰等因素，奶酪棒品類增速回落導致奶酪零售市場整體增速下滑。

複盤奶酪棒品類的崛起，其實產品並非由「妙可藍多」首創，而是由外資品牌「百吉福」結合我國消費者的消費習慣創立而來。因此在2018年以前，我國奶酪棒品類中「百吉福」一家獨大。雖然「伊利」
、「蒙牛」等龍頭企業在2010年前後都曾嚐試進入這一領域
，但均以失敗告終，行業整體規模在很長一段時間內保持相對穩定。

在2018年前後
，「妙可藍多」通過持續的廣告宣傳和渠道下沉快速鋪貨，使得行業規模快速擴容。隨著「妙可藍多」的快速增長，2018年底「伊利」、「蒙牛」等紛紛重設奶酪事業部，妙飛

、吉士汀等企業也於2019年開始進入這一領域

，渠道滲透率和普及率快速提升。

歸納「妙可藍多」在2018年前後成功引爆奶酪棒品類的原因
，我們總結了以下四點：

而隨著奶酪棒品類的爆發，龍頭企業「妙可藍多」在2019年Q4-2021年Q1中收入、利潤多次超出市場預期，股票市場也給予了非常慷慨的回報，同時一級市場的投融資熱度也被點燃
，2020年-2021年妙飛、奶酪博士等頭部企業也都完成了較高金額的融資
，多家明星機構參與其中。

自2021niankaishi，xingyechuxianlebijiaojiliedejiagezhan，qudaolirunshuipingxianzhuxiahua，qudaotuilixiajiang
，tongshi，youyuyiqingderaodong，nailaobangpinleikuaisuzengchangdehongliqijibenjieshu。

回hui顧gu奶nai酪lao棒bang品pin類lei的de發fa展zhan曆li程cheng，我wo們men發fa現xian奶nai酪lao棒bang早zao期qi依yi靠kao兒er童tong零ling食shi的de定ding位wei
，在zai很hen短duan的de時shi間jian內nei快kuai速su起qi量liang
，並bing做zuo到dao了le接jie近jin百bai億yi市shi場chang規gui模mo，我wo們men認ren為wei這zhe是shi中zhong國guo奶nai酪lao零ling售shou行xing業ye的de第di一yi次ci“破局”。

dannailaobangzuoweiertonglingshi，shiyouzhebijiaomingxiandepinleitianhuabande。shouxianyuchanpinxingtaihekouwei，zuoweiertonglingshidenailaobangchanpinhennanjianghexinxiaofeiquntituozhanzhiqitanianlingduan。ersuizhewoguochushengrenkoudexiahua，diejianailaobangchanpinbenshenjiaogaodejiagedingwei，zi2021年起，疊加疫情的擾動
，奶酪棒品類的發展遇到了明顯的阻礙

，品類天花板開始逐步顯現。

同時
，由於奶酪棒是兒童零食的定位
，其健康性也開始受到質疑。奶酪產品本身的蛋白質和主要礦物質含量是鮮牛乳的10倍
，因此營養價值更高，但由於奶酪棒產品是兒童零食定位，好吃更加重要，因此奶酪棒在我國的發展路徑越來越脫離奶酪產品本身。

更加重要的是，由於創新性不足
，導致全行業目前處於一個相對迷茫階段
，行業需要下一款“奶酪棒大單品”以打開成長的空間。

對於奶酪棒行業，我們判斷品類會向健康品、高(gao)營(ying)養(yang)價(jia)值(zhi)的(de)屬(shu)性(xing)回(hui)歸(gui)

，行(xing)業(ye)存(cun)在(zai)從(cong)兒(er)童(tong)零(ling)食(shi)向(xiang)健(jian)康(kang)食(shi)品(pin)結(jie)構(gou)性(xing)升(sheng)級(ji)的(de)機(ji)會(hui)。我(wo)們(men)建(jian)議(yi)企(qi)業(ye)改(gai)變(bian)現(xian)有(you)的(de)產(chan)品(pin)定(ding)位(wei)
，同(tong)時(shi)提(ti)高(gao)研(yan)發(fa)能(neng)力(li)和(he)生(sheng)產(chan)技(ji)術(shu)，做(zuo)到(dao)兼(jian)顧(gu)國(guo)人(ren)可(ke)接(jie)受(shou)的(de)口(kou)感(gan)和(he)高(gao)營(ying)養(yang)價(jia)值(zhi)。

而對於奶酪行業，我們認為行業需要積極突破現有的產品開發框架，在保持高營養價值的同時
，積極尋找適合國人消費場景
、消費習慣的新產品形態，用新產品作為帶動行業、企業增長的新引擎。

「妙可藍多」是以奶酪為核心業務的上市公司，前身是東北乳企廣澤乳業。2015年創始人收購華聯礦業

，並通過資產重組借殼上市。

早在2008年，「妙可藍多」的前身廣澤乳業就與歐美兩間乳製品企業合作開展奶酪業務
，並逐步收購了生產餐飲類奶酪的公司妙可藍多(天津)食品和達能上海工廠，成為當時少數擁有奶酪生產線的中國乳企。

2018年，「妙可藍多」的兒童奶酪棒成為爆款單品，當年市場份額提升至3.9%
，隨即
，公司提出了“聚焦乳酪”的戰略。

自2020年起，「蒙牛」通過多次增持和定增入股「妙可藍多」，目前「蒙牛」是「妙可藍多」最大單一股東。截至2023年Q1，「蒙牛」持有「妙可藍多」股權35.03%，創始人柴琇持股14.76%。

截至2022年年報
，公司“奶酪產品”收入約38.69億元
，“貿易產品”收入6.00億元，“液態奶產品”收入約3.49億元，收入占比分別為80.3%/12.5%/7.2%。

其中，在“奶酪產品”中，以奶酪棒為主的“即食營養係列”2022年實現收入25.0億元
，以馬蘇裏拉、黃油

、奶酪芝士為代表的“家庭餐桌奶酪”實現收入5.44億元，以餐飲大包裝馬蘇裏拉為代表的“餐飲工業奶酪”實現收入8.25億元。

2022年
，公司經銷/直營/貿易渠道分別實現收入34.55億元/7.63億元/6.00億元
，占比分別為71.7%/15.8%/12.5%。

2022年線上渠道收入占比約11.82%。

雖然奶酪棒產品毛利率超過40%，公司整體毛利率也超過30%
，但由於高額的營銷投入，公司始終保持較低的淨利率水平。

2022年奶酪棒產品產能利用率約42.86%。

隨著2021年、2022年疫情擾動及奶酪棒品類增速的下滑
，公司2022年全年收入、扣非淨利潤同比+7.84%/-45.84%。

2023年Q1公司扣非淨利潤約590萬元，同比-91%。根據公司半年度業績快報計算

，2023年Q2公司扣非口徑出現單季度虧損。