01

“賺錢”與“轉型”

近日
，立高食品股份有限公司（以下簡稱：“立高食品”）登陸深交所創業板上市，順利摘下“烘焙原料第一股”的桂冠。

上市首日，立高食品盤中最高達每股103.6元，截至收盤報收每股103元
，上漲264.21%，總市值為174.42億元。截至昨日收盤，立高食品股價為111.20元，市值為188.31億元。

據招股書顯示
，立高食品本次募集資金13.23億元

，此次募集的資金將用於衛輝市冷凍西點及糕點麵包食品生產基地建設、三水生產基地擴建
、研發中心建設、長興生產基地建設及技改
、智能信息化升級改造建設、補充流動資金等項目。

立高食品成立於2000年
，總部位於廣州
，是一家集烘焙食品原料研發、生產、銷售於一體的公司。立高食品官網顯示
，其以自產植脂奶油、乳脂植脂混合奶油為主，並代理了一款法國產“樂來”稀奶油。目前
，公司營銷網絡覆蓋351個城市，與公司合作的經銷商超過1500家，直銷客戶超過300家
，服務的終端客戶超過5萬家。

財報顯示，立高食品2020年營業收入為18.1億元，同比增長14.27%，淨利潤為2.32億元
，同比增長27.95%。公司預計2021年度一季度可實現主營收入區間為4.8億元至5.2億萬元，同比增長91.28%至 107.22%
；淨利潤區間為6000萬元至6500萬元，同比增長228.49%至255.86%。

事實上
，立高食品不僅疫情期間業績持續提升
，在更早的三年間，該公司營收複合年均增長率也高達18.32%
，淨利潤複合年均增長率更高達60.35%，可以說是“悶聲賺錢”的典範了。

財報顯示，2017年-2019年，公司營業總收入分別為9.56億元
、13.13億元、15.84億元；淨利潤分別為4399.42萬元

、5230.86萬元、1.81億元。

在立高食品眾多產品係列中

，所謂烘焙原料和冷凍烘焙食品是其主要收入來源。以2019年數據來看
，冷凍烘焙食品
、奶油、水果製品、醬料幾大業務的營收占比分別為46.66%、24.01%、12.13%
、6.85%。

所謂烘焙原料，是指生產製作麵包、蛋糕、西點、傳統中式點心等烘焙食品所需要的糖、油脂、麵粉、奶油、果醬

、香料香精等各類原輔材料。立高食品就是以烘焙食品原料以及冷凍烘焙食品的研發
、生產和銷售為主要業務，旗下產品包括奶油、水果製品、醬料、巧克力等烘焙食品原料和冷凍烘焙成品及半成品

，還生產部分休閑食品。

在立高食品的烘焙原料產品中，奶油是份額最多的，目前
，其奶油產品包括植脂奶油、含乳脂植脂奶油和稀奶油三類，而植脂奶油就是俗稱的“人造奶油”。

值得注意的是，雖然被冠以“烘焙原料第一股”名ming號hao，但dan市shi場chang顯xian然ran對dui立li高gao食shi品pin的de冷leng凍dong烘hong焙bei食shi品pin業ye務wu有you更geng高gao期qi待dai。上shang市shi前qian幾ji日ri，安an信xin證zheng券quan發fa布bu研yan究jiu報bao告gao稱cheng，立li高gao食shi品pin作zuo為wei冷leng凍dong烘hong焙bei食shi品pin領ling跑pao者zhe，成cheng長chang潛qian力li佳jia，給gei予yu“買入”評級。

冷(leng)凍(dong)烘(hong)焙(bei)食(shi)品(pin)，即(ji)烘(hong)焙(bei)過(guo)程(cheng)中(zhong)完(wan)成(cheng)部(bu)分(fen)或(huo)者(zhe)全(quan)部(bu)工(gong)序(xu)後(hou)進(jin)行(xing)冷(leng)凍(dong)處(chu)理(li)得(de)到(dao)的(de)烘(hong)焙(bei)產(chan)品(pin)，並(bing)通(tong)過(guo)冷(leng)凍(dong)方(fang)式(shi)進(jin)行(xing)儲(chu)存(cun)和(he)運(yun)輸(shu)，能(neng)夠(gou)大(da)幅(fu)延(yan)長(chang)烘(hong)焙(bei)產(chan)品(pin)的(de)使(shi)用(yong)周(zhou)期(qi)
，立(li)高(gao)食(shi)品(pin)的(de)冷(leng)凍(dong)烘(hong)焙(bei)產(chan)品(pin)則(ze)主(zhu)要(yao)包(bao)括(kuo)老(lao)婆(po)餅(bing)
、綠豆餅等中式糕點和蛋撻皮


、慕斯蛋糕等西式糕點。

目前，立高食品的冷凍烘焙產品客戶包括仟吉西餅、一鳴股份等烘焙店，沃爾瑪、盒馬鮮生等大型商超
，以及海底撈
、樂凱撒披薩等連鎖餐飲企業。

雖然立高食品設立之初是以烘焙原料為主業，2014年公司收購廣州奧昆和廣州昊道51%股權之後、才滲透進入冷凍烘焙食品行業；但如今

，其冷凍烘焙食品營收已經接近烘焙原料的2倍。數據顯示，2017年-2019年間，冷凍烘焙食品的營收占比從37.57%增長至46.66%
；同時，奶油業務的占比也在不斷下降，營業收入比例從28.11%下降至24.01%。

總而言之，公司由上遊的原料向下遊的半成品、成品轉型，離終端客戶越來越近了。

02

“底氣”和“挑戰”

立高食品將業務重心轉移的底氣，來源於烘焙行業廣闊的發展前景
，為冷凍烘焙食品和烘焙食品原料提供商帶來機遇。

從供給層麵上看

，我國烘焙食品行業的生產規模持續擴大。根據《中國食品工業年鑒》，近年來我國糕點麵包業規模以上企業營業收入的年複合增長率達到超過15%，遠高於同期食品工業整體約5%的增長水平
，也高於全球烘焙行業增速。

從cong消xiao費fei層ceng麵mian上shang看kan，烘hong焙bei零ling售shou市shi場chang增zeng長chang迅xun速su。雖sui然ran近jin年nian來lai我wo國guo烘hong焙bei食shi品pin行xing業ye增zeng長chang迅xun速su，但dan人ren均jun消xiao費fei水shui平ping與yu發fa達da國guo家jia和he地di區qu還hai有you較jiao大da差cha距ju，未wei來lai存cun在zai提ti升sheng空kong間jian。

一yi方fang麵mian
，從cong量liang的de角jiao度du，由you於yu烘hong焙bei食shi品pin進jin入ru我wo國guo較jiao晚wan
，消xiao費fei者zhe尚shang處chu於yu接jie受shou過guo程cheng中zhong，未wei來lai隨sui著zhe飲yin食shi習xi慣guan的de變bian化hua，人ren均jun消xiao費fei量liang還hai存cun在zai提ti升sheng空kong間jian。另ling一yi方fang麵mian，從cong價jia格ge角jiao度du，目mu前qian烘hong焙bei食shi品pin行xing業ye中zhong小xiao企qi業ye數shu量liang眾zhong多duo，個ge人ren經jing營ying的de手shou工gong作zuo坊fang較jiao為wei普pu遍bian

，因yin此ci烘hong焙bei食shi品pin質zhi量liang良liang莠you不bu齊qi，產chan品pin價jia格ge相xiang對dui較jiao低di，未wei來lai隨sui著zhe消xiao費fei升sheng級ji，消xiao費fei者zhe對dui產chan品pin品pin質zhi和he消xiao費fei體ti驗yan的de要yao求qiu將jiang有you所suo提ti高gao，單dan價jia提ti升sheng也ye會hui帶dai動dong烘hong焙bei行xing業ye規gui模mo的de上shang漲zhang。

根據歐睿國際的數據，2019年我國烘焙食品零售額達到 2317.13億元，同比增長10.93%，預計2024年有望突破3800億元。若冷凍烘焙食品的使用達到美國1961年的應用比例39%，那麼我國冷凍烘焙食品市場容量就達到了903.68億元。

我國冷凍烘焙食品中
，冷凍糕點占比達到65%，而冷凍麵包的市場份額僅為15%。lengdongmianbaoxuyaojiarujiaomu，jishunandugao
，qielengdongmianbaoduicangchujiyunshuwenduyaoqiugengyan
，xuyaoqiyejubeigengqiangdelenglianwuliukongzhinengli，xingyeneijinyouyiligaoshipinweidaibiaodeshaoshuqiyenenggoushengchanjixiaoshoulengdongmianbao。

有觀點認為

，相較之桃李麵包的預包裝食品，立高的冷凍烘焙食品業務成長性更好，也更有前景
，有望得到更高的估值。

值得注意的是
，市場前景雖好
，但作為一家“年輕”的上市企業，立高食品同樣麵臨著很多亟待解決的問題。

首先是業務擴張的問題。

基於經銷模式，立高食品實現了快速擴張。未來3年，立高食品目標在華南、華東、華北及海外擁有6個大型生產基地和4個技術研發中心
，產品品規預計超過千種，並在餐飲、商超、酒店等渠道基礎上進軍海外市場。

不過，龐大的經銷商規模，也導致公司對經銷商管理的難度越來越大。若管理未跟上業務擴張步伐，可能會出現市場秩序混亂、產品銷售受阻的情況。此外，持續擴張的業務規模也給立高食品的經營決策、生產管理、存貨周轉、品質控製、資金調配等帶來更大難度。

若未來市場競爭加劇、市場需求發生變化，導致產品價格出現大幅下滑或者產品銷售不暢，可能會加大存貨跌價的規模，進而對公司業績產生不利影響。

其次是食品安全的問題。

近年來，立高食品曾因抽檢不合格
，頻頻遭受處罰。2017年，其生產的”新仙尼”芒果果餡被檢出二氧化硫；2018年，立高品牌下又有兩批次植脂奶油產品被檢出酸價（以脂肪計）超標
；2019年1月，佛山市食品藥品監管局公布的食品抽檢結果顯示，立高食品佛山分公司生產的規格為1.6kg/罐的立高牌香橙纖果泥（果醬）不合格。此外
，立高食品還曾經發生3起因環保意識不足而被環保部門處罰的事項。

雖sui然ran相xiang關guan行xing為wei不bu屬shu於yu重zhong大da違wei法fa違wei規gui
，但dan對dui公gong司si的de形xing象xiang造zao成cheng了le一yi定ding的de負fu麵mian影ying響xiang
，也ye為wei公gong司si未wei來lai的de發fa展zhan埋mai下xia了le隱yin患huan。因yin公gong司si在zai行xing業ye上shang遊you，平ping時shi的de品pin牌pai宣xuan傳chuan並bing不bu顯xian山shan露lu水shui
，但dan若ruo出chu現xian食shi品pin安an全quan問wen題ti
，就jiu很hen容rong易yi被bei暴bao露lu，繼ji而er演yan變bian成cheng“黑天鵝”。

有觀點認為，烘焙市場中除內外資的大型連鎖烘焙品牌外
，還有大量中小型烘焙企業。隨著國家及消費者越發重視食品安全、重視產品品質，未來行業的集中度必然持續提升。而立高食品若想持續成為“冷凍烘焙食品行業的領跑者”
，還需更多努力，當然，其前景也值得期待。