文：李昱佳

來源：妙投APP（ID：huxiupro）

4月23日，現製新茶飲品牌“茶百道”在港交所主板掛牌上市，以15.74港元開盤價破發10%開場後持續走低。盤中最低價至10.8港元/股，與17.5港元的發行價相比最高跌幅超38%
，收盤跌幅略微收窄仍高達26.86%。

（圖片來源：百度股市通）

茶百道的破發實屬情理之中，但砸這麼狠有些意料之外。

一(yi)方(fang)麵(mian)，茶(cha)百(bai)道(dao)在(zai)新(xin)股(gu)認(ren)購(gou)時(shi)散(san)戶(hu)的(de)打(da)新(xin)熱(re)情(qing)就(jiu)不(bu)高(gao)
，甚(shen)至(zhi)出(chu)現(xian)未(wei)足(zu)額(e)認(ren)購(gou)的(de)現(xian)象(xiang)。昨(zuo)晚(wan)的(de)暗(an)盤(pan)交(jiao)易(yi)市(shi)場(chang)
，茶(cha)百(bai)道(dao)暗(an)盤(pan)最(zui)大(da)跌(die)幅(fu)就(jiu)已(yi)經(jing)有(you)15.43%（數據來自AIPO網），足見散戶和市場對其前景並不看好。

另一方麵，頂著“奶茶第一股”頭銜的奈雪的茶也曾在首發當日破發13.5%，此後市值更是一路下跌。如今2.31港元的收盤價已將其市值跌去近九成（88%），似乎早已給茶百道寫好了“劇本”。

資本市場對茶百道、奈雪的茶如此不買賬

，根本上還是源於現製茶飲行業前景堪憂。

經曆過野蠻擴張之後，一二線城市現製茶飲紅利見頂，激烈廝殺的頭部茶飲品牌無法靠下沉市場承接業績高增長，更撐不起40倍的高估值。

01

“卷”加盟
，透支了盈利性

“沒有企業的時代，隻有時代的企業”。茶百道過去幾年的高速增長

，根本上還是乘了一二線城市現製茶飲行業紅利的東風。

2020年現製茶飲行業的投融資達到頂峰，巨額資金推著頭部茶飲品牌快速擴張。

根據艾瑞谘詢，中國現製茶飲的市場規模從 2017 年的 873 億人民幣增長至 2022 年的 2137 億元，年複合增長率高達20%。

而茶百道由於早早在2018年就放開了加盟模式，急於擴張的野心有了資金加持後，迅速向萬店規模狂奔。

根據公開資料，2019年底時茶百道門店僅有531家，但隨後的2020年、2021年、2022年、2023年，茶百道加盟門店每年新增1709家、2830家、1282家

、1443家。

至2023年底，茶百道門店總量已達7801家
，4年時間裏門店總量增加了7270家，其中加盟門店有7795家，直營門店隻剩6家。

（數據來源：公開資料及招股說明書）

規模的狂奔帶動了茶百道業績的大幅增長。

2020年至2023年，茶百道營收規模從10.8億元增至57.06億元，年複合增長率達到74.15%。淨利潤規模從2.4億元增至11.5億元，年複合增長率為69.11%。

（數據來源：招股說明書）

其餘頭部品牌如蜜雪冰城、古茗等也紛紛通過加盟模式快速擴張。

以2023年為例，老大哥蜜雪冰城一年淨增6138家門店，其次是甜啦啦、古茗，一年淨增超3500家門店，喜茶、霸王茶姬、滬上阿姨淨增數量也均超2000家。

至2023年底，蜜雪冰城國內門店接近30000家居於龍頭，其次是古茗、滬上阿姨、書亦燒仙草、甜啦啦
，狂奔之後的茶百道也隻能以7801家門店總量位居行業第六。

（數據來源：壹覽商業
，華創證券）

在一二線城市瘋狂滲透之後，市場紅利逐漸見頂
，更下沉的三四線城市成為頭部茶飲品牌的必爭之地。

但下沉市場似乎很難承接行業此前的高增速
，頭部茶飲品牌未來的成長性將大打折扣。

據艾瑞谘詢預計，2023年至2025年，新茶飲市場規模增速預計分別為13.4%
、6.4%

、5.7%，年複合增長率僅剩8.44%，約是前5年增速的四成。

此外，為了早日達成萬店規模
，頭部茶飲品牌對其加盟門檻一降再降，盈利能力正在被蠶食。

今年一開年，茶百道就宣布了“0加盟費”新政策。今年2月到5月，新加盟夥伴新簽1間門店，加盟費減免4萬元，新簽2間門店，合計減免18萬元達到全免程度。老加盟夥伴新簽一間門店則全免9萬元/間。

同時，針對核心商圈開店茶百道將減免10萬元/間
，開設大型門店減免9萬元/間，根據門店GMV貢獻對物料及高租金還有2%-5%的返點補貼。

茶百道如此誠意滿滿的讓利補貼
，換來的卻是營收的大幅上漲和盈利增速的快速下滑。

2023年，茶百道營收同比增長了34.8%，比2022年增速提升了將近19個百分點。而淨利潤增速則從2022年的23.9%下滑至19.3%
，已經有了“增收不增利”的苗頭。

（數據來源：招股說明書）

可以預見，未來為了爭奪下沉市場更為稀缺的優質加盟商資源，茶飲品牌間的廝殺會更加白熱化。

但現製茶飲行業壁壘低，產品同質化嚴重，尤其下沉市場對品牌的忠誠度不如一二線城市高。為了對衝“卷加盟”對盈利的擠壓，頭部茶飲隻能向上遊延伸，努力提升供應鏈能力

，擠出更多的盈利空間。

#02供應鏈自建落後
，難以擠出盈利空間

毫無疑問
，蜜雪冰城以超低定價牢牢把控下沉市場的第一把交椅，並不斷提升供應鏈建設持續鞏固這一優勢。

蜜雪冰城采購源自全球六大洲、35個國家的原材料
，同時將采購網絡延伸到上遊
，建立原材料合作種植基地。河南
、海南
、廣西
、重慶、安徽的五大生產基地年綜合產能達到約143萬噸
，產能充足
，提供給加盟商的飲品食材中60%為自產
，其中核心飲品食材為100%自產。

擁有自主運營的倉儲體係和專屬配送網絡

，主要通過與當地的配送服務商合作提供配送服務，在超過90%的國內縣級行政區劃可實現12小時內觸達，在國內90%以上的門店實現了冷鏈物流覆蓋。

相比之下
，茶百道供應鏈的自建程度要遜色不少。

這些年茶百道的供應鏈投資主要集中於供應鏈管理和倉儲上。

原材料環節，乳製品、茶葉、糖、鮮果及果汁等主要原材料均為采購所得。

生產環節茶百道僅有一家包材工廠用於生產環保包裝材料如可生物降解吸管和袋子。

倉儲及物流配送方麵
，茶百道目前共有22個多溫倉庫（17個中心倉+5個前置倉），總麵積8萬平方米
，處於行業中等水平。通過自營和第三方合作的方式建立了覆蓋全國的倉儲物流網絡。

茶百道在供應鏈建設上的落後將隨著業績規模增長被持續放大，銷售毛利率和銷售淨利率的持續下滑足以證明這一點。

（數據來源：choice數據）

根據茶百道招股說明書，募集資金用途首要的就是提高公司整體運營能力及強化供應鏈、開發數字化能力等。

但是供應鏈建設耗時耗力，如今爭分奪秒跑馬圈地的競爭格局留給茶百道的時間不多了。

所以當盈利能力有可以預見的回升之前
，茶百道的股價隻怕要重蹈奈雪的茶的覆轍了。