文：劉能

來源：向善財經（ID：VIPIPO123）

1月12日，中國證監會披露了《八馬茶業股份有限公司首次公開發行股票申請文件反饋意見》。共計46問
，具體包含了對八馬茶葉此前撤單創業板IPO原因的存疑、銷售費用占比過高、股東關聯公司，以及清理各對賭協議的具體過程和相關清理條款的約定情況等問題。

不(bu)過(guo)有(you)意(yi)思(si)的(de)是(shi)
，證(zheng)監(jian)會(hui)如(ru)此(ci)犀(xi)利(li)的(de)提(ti)問(wen)卻(que)似(si)乎(hu)沒(mei)能(neng)嚇(xia)倒(dao)八(ba)馬(ma)茶(cha)葉(ye)衝(chong)擊(ji)主(zhu)板(ban)的(de)決(jue)心(xin)。僅(jin)在(zai)八(ba)天(tian)後(hou)，其(qi)就(jiu)預(yu)披(pi)露(lu)更(geng)新(xin)了(le)招(zhao)股(gu)說(shuo)明(ming)書(shu)，頗(po)有(you)一(yi)種(zhong)無(wu)所(suo)畏(wei)懼(ju)或(huo)者(zhe)勢(shi)在(zai)必(bi)得(de)的(de)意(yi)味(wei)。

但要知道，從早前的安溪鐵觀音
、華祥苑、七彩雲南等茶企衝擊IPO失敗後退出，到近年來普洱瀾滄古茶股份有限公司終止A股IPO改道港股以來，至今還尚未有一家茶企能打破A股“無茶”魔咒。

那麼在這種情況下，如此急迫而又“自信”的八馬茶業

，會是那個請A股市場“喝”第一杯茶的幸運兒嗎
？

衝擊IPO
，八馬茶業逆風而行
？

在從最新披露的招股書分析推測八馬茶業IPO上市的勝算之前，向善財經注意到
，最近外部上市環境的風雲變幻，卻似乎先為八馬茶業披上了兩層不確定的陰霾。

一是2月1日，證監會發布了《中國證監會就全麵實行股票發行注冊製主要製度規則向社會公開征求意見》，這意味著全麵注冊製的落地實施被正式提上日程
，上交所與深交所主板成了此次改革的重中之重。

對此，有證券機構表示
，全麵注冊製落地後，主板有望擴容，企業赴A股上市意願增強且更加多元化
，但同時IPO審核也將更加嚴格。IPO上市渠道打開後，提升上市公司質量或成為下一階段資本市場改革的主要任務……

二是年前
，市場流出了關於主板IPO紅燈行業傳聞
，而八馬所處的茶葉行業
，也在限製名單當中。

盡管“紅燈傳聞”目前還未得到進一步證實，但這兩則消息的出現對於正頂著證監會46問，衝刺上市的八馬茶業來說，怎麼看都不算是什麼好消息。

不(bu)過(guo)相(xiang)比(bi)於(yu)前(qian)者(zhe)審(shen)核(he)的(de)收(shou)嚴(yan)
，後(hou)者(zhe)雖(sui)然(ran)看(kan)似(si)更(geng)加(jia)致(zhi)命(ming)，但(dan)去(qu)年(nian)包(bao)括(kuo)紫(zi)燕(yan)食(shi)品(pin)在(zai)內(nei)的(de)一(yi)批(pi)紅(hong)燈(deng)行(xing)業(ye)玩(wan)家(jia)們(men)卻(que)都(dou)成(cheng)功(gong)實(shi)現(xian)了(le)主(zhu)板(ban)上(shang)市(shi)
，說(shuo)明(ming)監(jian)管(guan)層(ceng)可(ke)能(neng)並(bing)非(fei)是(shi)一(yi)棒(bang)子(zi)打(da)死(si)，更(geng)多(duo)還(hai)是(shi)要(yao)看(kan)企(qi)業(ye)自(zi)身(shen)的(de)成(cheng)色(se)如(ru)何(he)。

在這方麵，據天眼查APP數據顯示

，2019年八馬茶業實現營收10.23億元

，淨利潤為9088萬；2020年營收12.66億元，淨利潤為1.16億；2021年營收17.44億，淨利潤為1.62億，三年淨利率不足10%。

而截至到2022年9月底
，八馬茶業實現營收14.06億元，淨利潤收獲1.44億元，雖然淨利率隻是微增至10.2%，但卻實現了三年以來的首次突破。

並且對比上一版的招股書數據來看
，2022年一季度，八馬茶業經營活動產生的現金流量淨額為-1305.91萬元，但現在卻已經恢複至2.52億元。不僅說明其第二、第三季度市場表現極為亮眼，同時又在一定程度上佐證了上述業績營收的真實含金量。

不過話又說回來，穩定盈利隻能算是IPO的及格線
，尤其是在當前全麵注冊製風頭正盛之時，企業自身的經營質量
，才是關乎其未來價值表現和上市成功與否的關鍵。

對此
，向善財經注意到，雖sui然ran八ba馬ma茶cha業ye在zai營ying收shou淨jing利li方fang麵mian取qu得de了le新xin的de市shi場chang突tu破po，但dan問wen題ti是shi
，其qi過guo去qu積ji累lei的de沉chen屙ke頑wan疾ji卻que似si乎hu也ye依yi然ran沒mei有you得de到dao解jie決jue
，甚shen至zhi還hai出chu現xian了le積ji重zhong難nan返fan的de端duan倪ni。

最值得關注的問題有兩點：一是連年增高的存貨規模；二是不斷加劇的資金流動性壓力。

據八馬茶業最新披露的招股書顯示
，在流動資產構成中
，其“存貨”規模出現了報告期內的四連漲。截至2022年9月底，八馬茶業的存貨金額攀升至3.79億元，占流動資產比例47.11%，為最大的一項資產構成。

進一步拆解存貨構成明細來看，“庫存商品”是其占比最大的資產項目，並且價值規模同樣在報告期內不斷升高，如今已累計高達2.68億元，占比70.81%。但前邊提到
，八馬茶業近年來的業績表現整體呈連續增長態勢。那這就意味著
，八馬茶業在近年來“高舉高打”的發展增長中，可能也產生積存了大量不確定資產，而整體風險代價分攤下來看
，八馬茶業自身的成色質量似乎要被大打折扣。

因為相比“越陳越香”的(de)白(bai)酒(jiu)，大(da)部(bu)分(fen)茶(cha)葉(ye)和(he)普(pu)通(tong)食(shi)品(pin)飲(yin)料(liao)一(yi)樣(yang)，是(shi)存(cun)在(zai)保(bao)質(zhi)期(qi)的(de)。所(suo)以(yi)隨(sui)著(zhe)時(shi)間(jian)的(de)推(tui)移(yi)，茶(cha)葉(ye)存(cun)貨(huo)價(jia)格(ge)波(bo)動(dong)的(de)可(ke)能(neng)性(xing)就(jiu)會(hui)不(bu)斷(duan)增(zeng)長(chang)，那(na)麼(me)其(qi)麵(mian)臨(lin)大(da)幅(fu)減(jian)值(zhi)的(de)可(ke)能(neng)性(xing)也(ye)會(hui)與(yu)日(ri)俱(ju)增(zeng)長(chang)，進(jin)而(er)影(ying)響(xiang)到(dao)企(qi)業(ye)未(wei)來(lai)的(de)整(zheng)體(ti)利(li)潤(run)表(biao)現(xian)。

但這還沒完，向善財經還注意到，截止到2022年9月30日
，八馬茶業的貨幣資金餘額僅為2.2億元，占流動資產比例為27.36%，是自2019年以來連續四個報告期內占比最小的一次。

而同期，八馬茶業的應付賬款為1.55億元、應付職工薪酬4844.91萬元和其他應付款1.01億元，一年內到期的非流動負債7149.13萬元……

很明顯，現在八馬茶業手中實有的貨幣資金並不足以應對所有的流動負債
，而且從招股書來看，資金流動性緊張的問題從2019年以來就已經有所顯現。

或許正因如此，在解釋分配使用募集資金時，八馬茶業提到將按照輕重緩急順序投資。而在其10.08億元的IPO募資計劃中，投資規模最大的一項便是計劃拿出3個億來補充流動資金。

要知道，在報告期截止到2021年期末的那一版招股書中，八馬茶業計劃投入補充資金尚且是1.5億元。前後時隔不到一年的時間，該指標便實現了翻倍增長。足以見得當前八馬茶業麵臨的流動資金壓力。

其qi實shi，這zhe在zai一yi定ding程cheng度du上shang或huo許xu也ye解jie釋shi了le當dang前qian八ba馬ma茶cha業ye為wei何he如ru此ci急ji於yu上shang市shi的de原yuan因yin。畢bi竟jing如ru果guo八ba馬ma茶cha業ye不bu能neng成cheng功gong上shang市shi並bing募mu足zu或huo補bu充chong流liu動dong資zi金jin的de話hua
，那na麼me未wei來lai其qi日ri常chang營ying運yun的de資zi金jin空kong間jian可ke能neng將jiang變bian得de非fei常chang狹xia窄zhai
，而er現xian在zai頗po為wei亮liang眼yan的de業ye績ji增zeng長chang速su度du也ye或huo許xu將jiang不bu再zai具ju備bei可ke持chi續xu性xing，屆jie時shi八ba馬ma茶cha業ye再zai想xiang要yao順shun利li衝chong上shangIPO，麵臨的風險阻礙恐怕將更大更難以逾越。

玩標準還是玩茶
，八馬茶業們的上市冷思？

關於A股“無茶”魔咒的形成
，在向善財經看來
，一方麵源於八馬茶業們自身存在的發展競爭問題，另一方麵則是因為茶葉產業自身存在的缺陷。

即茶葉非標品屬性強，市場標準化問題難解決。

主要體現為兩點：第一點是種植采購端的非標，茶業作為小農經濟作物需要高山和丘陵種植，生產機械化程度低，生產效率難以提升。而且茶葉的品質、產量受氣候影響較大，無法擺脫靠天吃飯的限製
，這是種植端的客觀因素。

不bu過guo從cong實shi際ji來lai看kan，茶cha葉ye原yuan料liao端duan的de產chan業ye化hua規gui模mo化hua程cheng度du低di，可ke能neng並bing不bu算suan是shi製zhi約yue八ba馬ma茶cha業ye們men上shang市shi的de最zui大da障zhang礙ai。畢bi竟jing，不bu少shao茶cha企qi都dou會hui選xuan擇ze增zeng加jia原yuan料liao存cun貨huo
，以yi應ying對dui茶cha葉ye原yuan料liao價jia格ge變bian動dong
、惡劣氣候等上遊風險因素。

所以在向善財經看來，真正造成傳統茶企上市難的原因在於第二點

，即銷售流通端或市場定價端的非標問題。

和白酒等大部分消費品不同的是，由於茶業從生產種植到加工製作等各個環節都存在著非標特性，所以這就導致在最後的銷售流通端
，大部分傳統茶企們都是拿著“茶”去找價值價格的“標準”。

比如一杯綠茶，如果產地源自西湖龍井核心產區，那麼其價格就要比普通綠茶高上一籌。而在采摘時節上
，這杯龍井茶又有“雨前是上品
，明前是珍品”的區分說法。同時還有製作工藝和成品茶葉的品相、氣味
、顏色都能決定一杯茶的最終定價是幾十塊，還是幾萬塊。

可以發現，“以茶找標準”的思路玩法
，更多是偏向於個性化的奢侈品、工藝品邏輯。所(suo)以(yi)和(he)奢(she)侈(chi)品(pin)市(shi)場(chang)固(gu)有(you)的(de)弊(bi)病(bing)一(yi)樣(yang)，雖(sui)然(ran)茶(cha)企(qi)們(men)強(qiang)調(tiao)的(de)是(shi)茶(cha)葉(ye)品(pin)質(zhi)，但(dan)是(shi)對(dui)於(yu)不(bu)專(zhuan)業(ye)的(de)大(da)眾(zhong)消(xiao)費(fei)者(zhe)來(lai)說(shuo)

，雨(yu)前(qian)的(de)龍(long)井(jing)和(he)雨(yu)後(hou)的(de)龍(long)井(jing)茶(cha)其(qi)實(shi)並(bing)沒(mei)有(you)很(hen)大(da)的(de)區(qu)別(bie)，其(qi)更(geng)多(duo)是(shi)靠(kao)著(zhe)“一分價錢一分貨”的價格錨定來判斷一杯茶的好壞。

而er由you於yu茶cha企qi和he消xiao費fei者zhe天tian然ran存cun在zai著zhe產chan品pin信xin息xi差cha，再zai加jia上shang茶cha葉ye本ben身shen又you具ju備bei極ji強qiang的de自zi主zhu定ding價jia權quan，所suo以yi市shi場chang又you很hen容rong易yi會hui出chu現xian以yi次ci充chong好hao或huo者zhe掛gua羊yang頭tou賣mai狗gou肉rou的de消xiao費fei亂luan象xiang


，同tong時shi還hai能neng在zai一yi定ding程cheng度du上shang為wei茶cha企qi的de“造假作亂”提供機會，加劇市場監管的難度。

比如八馬茶業就曾在采購物料中，多次提到“產品的非標屬性較強
，無公開市場價格可比”，導致存貨的成本確認很難精準……

那麼如此看來，茶葉標準化似乎是個無解的難題？

其實不然。在這方麵，向善財經注意到，雖然小罐茶“大師作”的營銷玩法並沒有迎來一個好的結局
，但其卻給我們帶來了一些破解茶葉標準化的新靈感。

因為小罐茶的商業邏輯是拿著“標準”去找茶，即先設立“大師作”的品質標準，統一產品定價，然後再去找符合標準的品質好茶。整體更加偏向於大眾化
、工廠化的快消品邏輯。

在這一過程中，小罐茶幾乎不需要直接讓消費者記住小罐茶產品經曆了多少道篩選炒製
、原料茶葉有多好，而隻需要在營銷層麵側重於強調“大師作”的標準之高。（事實上
，不少人也確實沒有記住小罐茶到底有那八種茶葉，但是對於那句“八位大師製作”的廣告語卻記憶尤深。）

畢竟在“好馬配好鞍”deguyourenzhizhudaoxia，dashibiaozhunxiadechayepinzhiyouzenmehuichane？eryouzhedisanfangdashidepinzhibeishu，xiaoguanchagaoduangaojiadexingxiangziranyejiushunlichengzhangqilai。

但dan相xiang比bi之zhi下xia

，傳chuan統tong茶cha企qi們men既ji需xu要yao證zheng明ming茶cha葉ye品pin質zhi的de好hao壞huai
，又you需xu要yao自zi證zheng價jia值zhi價jia格ge標biao準zhun的de合he理li性xing，這zhe等deng於yu是shi自zi己ji證zheng明ming自zi己ji，消xiao費fei者zhe又you如ru何he能neng接jie受shou和he認ren可ke呢ne
？

不過就像開弓沒有回頭路一樣，身處千億賽道上的八馬茶業已經開始了IPO衝刺

，其究竟能否逆風坐上“茶葉第一股”的市場寶座，我們能做的也隻有拭目以待。

但是對於整個茶葉行業來說，破解市場規模化仍是一條需要不斷嚐試和創新的必經之路……

聲明：股市有風險，入市需謹慎。文中信息及作者觀點不構成投資建議，投資與否須自行甄別。另：所涉企業信息
，均來自原企業的公開披露信息。