文：李欣
來源：36氪財經（ID：krfinance）
後疫情時代，高頻剛需的中式快餐迎來逆勢擴張，受到資本的一路追捧。麵對加速擴張的資金需求，包括老鄉雞、鄉村基、楊國福麻辣燙在內的中式快餐品牌紮堆申請上市，謀求在資本市場募集資金。
近期，楊國福麻辣燙港股上市申請獲得批複，老鄉雞更新招股書，繼續推進A股上市，“中式快餐第一股”之爭的懸念進一步加劇。
其中，老鄉雞在2021年底完成Pre-IPO輪融資後，估值達到180億元。不過，本被寄予厚望的老鄉雞卻頻頻曝出負麵新聞，例如欠繳員工社保、使用過期煉製雞油等等。而拋去這些，僅從公司基本麵來看，老鄉雞也存在盈利能力下行，依賴單一市場等風險。
那麼，爭奪“中式快餐第一股”，老鄉雞究竟有多大勝算？
本文試圖解答以下問題：
3、老鄉雞是否值得關注？
01
營收持續增長，但盈利能力堪憂
老鄉雞的前身是2003年成立於安徽的“肥西老母雞”，以安徽地方品種肥西老母雞為主要原料，經營以“肥西老母雞湯”為招牌菜品的餐飲服務。2012年，“肥西老母雞”進行品牌升級，更名為“老鄉雞”。
受益於高需求下行業快速增長，以及快速擴張下新店業績並表，老鄉雞營收持續增長。根據弗若斯特沙利文報告，預計2025年國內快餐市場規模將達到1.5萬億元，2021-2025年中式快餐行業年均增速為8.6%。
2019-2021年，老鄉雞營收規模由28.59億元擴張至43.93億元，2020、2021年分別同比增長20.8%、27.18%，增速遠超中式快餐行業平均增速。
盈利能力方麵，2019-2022H1，老鄉雞的毛利率從19.02%持續下滑至16.47%，主要由於受原材料、人工成本上升和疫情影響，營業成本漲幅超過營收所致。
在老鄉雞的成本構成中，原材料、人工以及包括租金在內的合同履約成本是三大成本項。報告期內老鄉雞三項成本所占比重保持穩定，原材料成本是大頭，2021年原材料成本占比44.81%，人工及合同履約成本分別占比28.29%、26.89%。
對比同業，老鄉雞的毛利率在中式餐飲行業中處於較低水平。與同慶樓、廣州酒家、西安飲食、全聚德四家同行業A股上市公司相比，2019-2021年之間老鄉雞的毛利率低於上述可比上市公司綜合毛利率的平均值。
毛利率對比，來源：招股書
餐飲企業的毛利率水平與產品售價直接相關，老鄉雞定位於中式快餐，在產品類型、用工方式等方麵均與中式正餐存在差異，具有客單價較低的特點，因此老鄉雞毛利率低於同慶樓、廣州酒家、全聚德等中式正餐企業平均值。
在敏感性方麵，根據招股書，在假設其他因素不變的情況下，老鄉雞的盈利能力對售價最敏感，產品售價提升1%可以帶來毛利提升6.15%和利潤總額提升18.85%。
費用方麵，老鄉雞的銷售費用主要包括外賣服務費和廣告宣傳費，2019-2022H1公司銷售費用率約為6%-7%，報告期基本保持穩定，且低於同期同業可比公司平均值13%-28%。
xiaoshoufeiyonglvjiaodihendachengdushangshideyiyulaoxiangjiguanyongdedijiayingxiaocelve，xiangbizanzhuzongyijiemudengxuyaodashoubizaqiandeyingxiaoshouduan，laoxiangjideshichangtuiguangmoshibijiaojiediqi，qizhuyaoyixinmeitituiguangweihexin，zaiweibo、微信公眾號、抖音號、B站等社交平台根據市場熱點推出營銷主題與特色產品。
2020年疫情期間，老鄉雞多次打造出圈營銷活動，例如衝上熱搜的“200元戰略發布會”視頻，號稱隻花了200元預算，老鄉雞董事長束從軒在村頭的黑板和講台前宣布加速布局全國市場。
老鄉雞的管理費用主要包括工資薪酬、谘詢服務費、折舊與攤銷、運營等。2019-2022H1年間，公司管理費用率在4%-5%，也基本保持平穩，低於同業可比公司平均值7%-12%。因此整體看下來，老鄉雞近年來的期間費用率基本在11%-13%。
淨利潤方麵，2019-2022H1年老鄉雞歸母淨利潤錄得1.59億元、1.05億元、1.35億元、7567.83萬元，淨利率分別為5.57%、3.05%、3.06%、3.76%，相較2019年整體呈下降趨勢。在期間費用率保持穩定的情況下，受疫情影響以及原材料、人工成本上升是導致淨利率下降的主要因素。
02
影響盈利能力的主要因素是什麼？
老鄉雞作為中式快餐龍頭，麵臨的利潤增長瓶頸或是行業內多數企業的共性問題。那麼，影響老鄉雞盈利能力的主要因素都有哪些？
首先，雖然已開始全國化布局，但目前老鄉雞業績仍高度依賴以安徽為首的華東市場，新開拓地區的盈利能力不佳。
在收入的區域結構上，2019-2022H1華東地區收入占比均達90%左右，新開拓的華南和華北市場仍處於虧損狀態。2022H1，華東地區的毛利率分別為18.91%，華中、華南和華北地區毛利率則分別為2.48%、-9.54%和-16.33%。
老鄉雞之所以在華東市場有不錯的表現，卻在華中、華南、華北等地暫時表現不佳，其主要原因在於：
其一，老鄉雞快速成長為安徽省內區域快餐龍頭的一大優勢在於，其建立了涵蓋母雞養殖、食品加工和連鎖經營管理等全產業鏈業務體係，形成上下遊一體化的經營模式。但目前母雞養殖基地、中央廚房仍主要集中在安徽省內，受限於新鮮及短保食品銷售半徑等，新市場無法充分享受一體化全產業鏈模式所帶來的成本、供應鏈優勢。
其二，新店尚未達到收支平衡點，而疫情反複也將進一步帶來不利影響。招股書顯示，一般情況下老鄉雞新店達到收支平衡所需的時間為9-18個月。如圖，截至2022年6月底，2021年新開業的南京、武漢等安徽省外門店多數目前仍處於虧損狀態。
來源：招股書
其三，老鄉雞憑借安徽合肥的傳統經典名菜肥西老母雞湯起家，作為區域性品牌，由於不同地區的飲食文化、消費能力存在差異，老鄉雞在安徽省外市場仍需進一步培育消費者的品牌認知及忠誠度。
回顧洋快餐在國內市場的發展之路，標準化一定是核心步驟，然後才是規模化。肯德基、麥當勞等洋快餐品牌自上世紀80年代進入中國市場後，憑借產品類型相對單一、口味高度標準化的漢堡、薯條、炸雞等特色洋快餐食品迅速攻占國內消費者心智，開啟了我國快餐產業發展的序幕。
然(ran)而(er)，中(zhong)國(guo)地(di)域(yu)廣(guang)闊(kuo)，民(min)族(zu)眾(zhong)多(duo)，各(ge)地(di)域(yu)之(zhi)間(jian)飲(yin)食(shi)習(xi)慣(guan)均(jun)存(cun)在(zai)差(cha)異(yi)，這(zhe)就(jiu)導(dao)致(zhi)中(zhong)式(shi)餐(can)飲(yin)具(ju)有(you)明(ming)顯(xian)的(de)區(qu)域(yu)特(te)點(dian)，在(zai)消(xiao)費(fei)者(zhe)口(kou)味(wei)偏(pian)好(hao)層(ceng)麵(mian)，中(zhong)式(shi)快(kuai)餐(can)難(nan)以(yi)像(xiang)西(xi)式(shi)快(kuai)餐(can)一(yi)樣(yang)在(zai)全(quan)國(guo)範(fan)圍(wei)內(nei)快(kuai)速(su)打(da)通(tong)。例(li)如(ru)，老(lao)娘(niang)舅(jiu)主(zhu)打(da)以(yi)江(jiang)南(nan)口(kou)味(wei)為(wei)主(zhu)的(de)中(zhong)式(shi)快(kuai)餐(can)，目(mu)標(biao)市(shi)場(chang)定(ding)位(wei)於(yu)長(chang)三(san)角(jiao)地(di)區(qu)。
其四，相比收入占比高達97%以上的直營業務，毛利率更高的加盟業務尚未起量。相比靠加盟崛起的楊國福麻辣燙，老鄉雞直到2020年才開啟特許加盟模式，此前一直以直營連鎖模式進行擴張，截至2022年6月30日老鄉雞擁有997家直營門店和102家加盟門店，加盟門店占比不足10%，而楊國福麻辣燙的加盟門店占比則近乎100%。
在直營模式下，老鄉雞需要承擔門店發生的一切費用開支，包括材料、人力、租金等成本，屬於重資產運營，毛利率較低。
而在加盟模式下，老鄉雞與加盟商簽訂特許經營合同後，收取5萬/年的一次性加盟費，以及加盟店營業款2%、4%的廣告費、特權使用費等。加盟商對加盟門店自負盈虧，老鄉雞無需承擔高昂的成本開支，在輕資產運營模式下毛利率更高。
2022H1，加盟業務毛利率為22.17%，高於直營業務的15.67%。不過，加盟業務目前收入占比較低，2022H1加盟業務收入占比僅為3.29%。
03
老鄉雞值得關注嗎？
判斷餐飲企業的投資價值，賽道空間、競爭格局、基本麵等都是關鍵的評估指標。
連鎖中式快餐賽道的高景氣度為老鄉雞的成長空間增加了確定性。目前國內中式快餐市場連鎖化率不高，2020年非連鎖中式快餐店占比高達73%。而(er)在(zai)疫(yi)情(qing)的(de)衝(chong)擊(ji)下(xia)，規(gui)模(mo)更(geng)大(da)且(qie)資(zi)金(jin)鏈(lian)相(xiang)對(dui)安(an)全(quan)的(de)連(lian)鎖(suo)餐(can)廳(ting)抗(kang)風(feng)險(xian)能(neng)力(li)更(geng)強(qiang)，隨(sui)著(zhe)中(zhong)小(xiao)型(xing)非(fei)連(lian)鎖(suo)餐(can)廳(ting)的(de)持(chi)續(xu)出(chu)清(qing)，有(you)利(li)於(yu)以(yi)老(lao)鄉(xiang)雞(ji)為(wei)代(dai)表(biao)的(de)連(lian)鎖(suo)中(zhong)式(shi)快(kuai)餐(can)龍(long)頭(tou)進(jin)一(yi)步(bu)提(ti)升(sheng)市(shi)占(zhan)率(lv)。
從競爭格局來看，中式快餐市場高度分散、競爭異常激烈。根據弗若斯特沙利文報告，按商品交易額計，2020年，中式快餐市場CR5僅為2.9%，其中老鄉雞以0.6%的市占率位列第三。
整體而言，老鄉雞所處中式快餐賽道連鎖化率低、又you高gao度du分fen散san，還hai有you不bu小xiao的de可ke整zheng合he空kong間jian，老lao鄉xiang雞ji作zuo為wei中zhong式shi快kuai餐can的de龍long頭tou企qi業ye，憑ping借jie較jiao強qiang的de品pin牌pai力li和he規gui模mo優you勢shi已yi在zai中zhong式shi快kuai餐can市shi場chang占zhan據ju一yi席xi之zhi地di。不bu過guo，從cong基ji本ben麵mian來lai看kan，如ru前qian文wen所suo述shu，受shou原yuan材cai料liao、人工成本高企以及疫情影響，老鄉雞當前正麵臨毛利率、淨利率持續下行的困境。
而對於以老鄉雞為代表的連鎖中式快餐來說，提升盈利能力的核心在於標準化和規模化。參照發展相對成熟的西式快餐行業，肯德基、maidanglaoshixiankuaisukuozhangdejichutiaojianjunshitansuochubiaozhunhuashengchanmoshi。zhongcantongchangjuyoudiyutese，dansuizhejinjinianzhongyangchufanghelenglianwuliujishudefazhan，zhongshikuaicanshichangdebiaozhunhuachengduzhengzaizhubutisheng。bushaozhongshikuaicanlongtoudoukaishizijianzhongyangchufangjibiaozhunhuagongyinglian，yibaozhengchucanxiaolvhekouweiwending。
zuodaobiaozhunhuazhihou，liansuocantingguigenjiedihaishiyaobipinguimo。duiyuzhongzichanyunyingdecanyinyelaishuo，yingyechengbenxiangduigangxing，zhiyoutongguobiaozhunhuaxiadekuaisukuozhang，youqishizhongyangchufang、標準化供應鏈的應用，有利於形成規模效應，從而有效降低成本，開放加盟則是企業實現快速擴張的一大有效舉措。
目(mu)前(qian)，老(lao)鄉(xiang)雞(ji)通(tong)過(guo)一(yi)體(ti)化(hua)全(quan)產(chan)業(ye)鏈(lian)布(bu)局(ju)以(yi)及(ji)門(men)店(dian)擴(kuo)張(zhang)實(shi)現(xian)了(le)一(yi)定(ding)的(de)標(biao)準(zhun)化(hua)和(he)規(gui)模(mo)化(hua)建(jian)設(she)，但(dan)由(you)於(yu)全(quan)國(guo)化(hua)布(bu)局(ju)尚(shang)淺(qian)，目(mu)前(qian)業(ye)績(ji)貢(gong)獻(xian)仍(reng)高(gao)度(du)依(yi)賴(lai)華(hua)東(dong)地(di)區(qu)，新(xin)開(kai)拓(tuo)區(qu)域(yu)業(ye)績(ji)改(gai)善(shan)尚(shang)需(xu)時(shi)間(jian)。未(wei)來(lai)，隨(sui)著(zhe)加(jia)盟(meng)模(mo)式(shi)逐(zhu)漸(jian)成(cheng)熟(shu)，規(gui)模(mo)效(xiao)應(ying)顯(xian)現(xian)，老(lao)鄉(xiang)雞(ji)有(you)望(wang)實(shi)現(xian)利(li)潤(run)的(de)進(jin)一(yi)步(bu)釋(shi)放(fang)。
根據招股書，在穩固現有門店數量的同時，老鄉雞將繼續加大直營門店在全國範圍內的開發力度，未來3年內計劃在上海、南京、蘇州、深圳、北京、武漢、杭州和合肥、蕪湖等重點區域新開門店700家。與此同時，老鄉雞還計劃通過上海中央廚房建設項目，提升產品產能、穩固產品質量、提高區域性供貨能力。
總(zong)結(jie)來(lai)看(kan)，連(lian)鎖(suo)中(zhong)式(shi)快(kuai)餐(can)賽(sai)道(dao)空(kong)間(jian)可(ke)觀(guan)，利(li)好(hao)老(lao)鄉(xiang)雞(ji)等(deng)龍(long)頭(tou)。短(duan)期(qi)內(nei)，受(shou)累(lei)於(yu)全(quan)國(guo)化(hua)擴(kuo)張(zhang)加(jia)大(da)投(tou)入(ru)，老(lao)鄉(xiang)雞(ji)的(de)業(ye)績(ji)水(shui)平(ping)可(ke)能(neng)進(jin)一(yi)步(bu)走(zou)低(di)。未(wei)來(lai)，隨(sui)著(zhe)規(gui)模(mo)效(xiao)應(ying)逐(zhu)步(bu)顯(xian)現(xian)，老(lao)鄉(xiang)雞(ji)利(li)潤(run)水(shui)平(ping)有(you)望(wang)得(de)到(dao)提(ti)升(sheng)。
需要注意的是，站在當下的發展階段，老鄉雞業績短期內可能還會持續走低。假設老鄉雞順利上市，以目前的企業基本麵，疊加目前市場環境較為低迷，投資者極有可能選擇用腳投票。
評論