作(zuo)為(wei)中(zhong)國(guo)乳(ru)業(ye)上(shang)遊(you)龍(long)頭(tou)企(qi)業(ye)，優(you)然(ran)牧(mu)業(ye)首(shou)日(ri)國(guo)際(ji)配(pei)售(shou)就(jiu)已(yi)經(jing)實(shi)現(xian)超(chao)額(e)認(ren)購(gou)，反(fan)響(xiang)熱(re)烈(lie)反(fan)映(ying)了(le)資(zi)本(ben)市(shi)場(chang)對(dui)其(qi)的(de)期(qi)待(dai)。一(yi)直(zhi)以(yi)來(lai)，乳(ru)製(zhi)品(pin)行(xing)業(ye)都(dou)有(you)“得奶源得天下”的說法。優然牧業能夠得到二級市場火爆預期，不僅得益於運營的牧場數量、奶牛存欄數量，更與百億營收的賺錢能力和股東背景相關。
過去一段時間，港股上市的畜牧業類企業不多。反而是物管、消費、醫療相關賽道IPO數量逐年上升。較為知名的輝山乳業、大慶乳業一個停牌一個退市。同一個賽道內雖然也有現代牧業、莊園牧場、中地乳業、中國聖牧等企業，但從股價表現看，皆不如人意。
如今優然牧業IPO，能否將超額認購的熱情持續下去？
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從規模看
117億、67座、30萬頭
優然牧業成立於1984年，曾是伊利旗下全資附屬公司，直到2015年，優然牧業從伊利分拆出來運營。較早入局，讓優然牧業見證了中國乳製品行業的起伏。
優然牧業剛起步時，中國奶製品行業還處在早期起跑階段，基於國民消費能力不足，奶製品的生產、加工還較為原始。大多數都是散戶養殖，規模化程度不高。整個行業談不上科技養殖，這也使得原料奶的質量較差。
隨著時間進入90年代，讓小孩長高、緩解老人骨質疏鬆等口號的提出，給了中國奶業發展的契機。如伊利、蒙牛等乳企的崛起反向帶動了上遊原奶的發展。
不過，原奶的生產屬於周期性行業，由於整個行業缺乏規劃加之供需關係無法平衡，在淡季甚至出現大量倒奶的現象。優然牧業、現代牧業等企業也麵臨著投入收益不成正比的情況，此外以還有大規模飼養帶來的疾病、環境汙染等問題。
好hao在zai經jing過guo幾ji年nian的de發fa展zhan，巨ju頭tou開kai始shi通tong過guo並bing購gou，兼jian並bing各ge類lei小xiao企qi業ye和he乳ru企qi，並bing大da規gui模mo養yang殖zhi。優you然ran牧mu業ye在zai這zhe一yi階jie段duan開kai始shi不bu斷duan壯zhuang大da。從cong牧mu場chang規gui模mo看kan，優you然ran牧mu業ye在zai中zhong國guo14個省份經營著67座大型現代化牧場，已經是全球最大的原料奶提供商。
經曆了大規模兼並後，優然牧業的原料奶產量也大幅提成。招股書顯示，截至2020年年底，優然牧業原料奶產量超150萬噸，奶牛存欄量為30.82萬頭。
zhangwogengduonaiyuanzhiwai，youranmuyedeyewumoshiyegengjiaquanmian，youyuanliaonaihefanchudongwuyangzhixitonghuajiejuefanganliangdayewu，qianzhexiangdaxingruzhipinzhizaoshangtigongyouzhiyuanliaonaizhiwai，houzhexiangmuchangtigongfanchudongwuyangzhichanpinjifuwu。zhaogushuxianshi，jiezhi2020年原料奶占總收入的59.4%，營收收入為69.95億，反芻動物養殖係統化解決方案占總收入的40.6%，營收收入為47.87億。
優然牧業的規模和市占率在各細分領域都有著絕對優勢，據弗若斯特沙利文的數據：
原料奶業務中，按截至2020年底存欄量和原料奶產量計，公司在中國排名第一，市場份額分別為2.9%、4.5%；
飼料業務中，於2020年按銷量計，優然牧業是中國最大的反芻動物精飼料供應商，市場份額為5.8%，同時亦為中國最大的粗飼料供應商，市場份額為3.2%；
育種業務中，按2019年奶牛凍精的銷量計，公司旗下的賽科星是中國最大的奶牛育種企業，市場份額為9.5%。
以上種種，都奠定了優然牧業的市場地位，也賦予了優然牧業強大賺錢能力。招股書顯示，2018-2020年，優然牧業的收入分別為63.34億元、76.68億元和117.81億元，複合年增長率為36.4%。按照收入計算，優然牧業是規模最大的乳業上遊服務商。從賺錢能力看，2018年-2020年優然淨利潤分別為6.53億元人民幣、8.02億元人民幣、15.40億元人民幣。可謂真實的“現金奶牛”。
數據來源：招股書
不過，雖然“家裏有牛”、手裏有錢，但優然牧業也並非沒有煩惱。
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從基本麵看
擴張並購，資源整合
2019年7月，在伊利的支持下，優然牧業以22.78億元吃下賽科星58.36%的股權，借此將優然牧業推到全球第一奶源的位置。去年，新西蘭乳業合作社恒天然宣布，已同意以5.55億新西蘭元（折合約25億元人民幣）的價格出售其位於中國的牧場，而對象是兩家知名企業——優然牧業和首農投資的三元。
這也意味著，優然牧業通過交易迅速獲得了外方的牧場資產。為何優然牧業加速擴張？
最重要的原因是中國奶源的爭奪戰。乳企的“奶源焦慮症”congweihuanjie。duixiayouruqieryan，naiyuanshiqiyefazhandejichu，lingyifangmian，guominduiruzhipindexiaohaozhengzaikuoda，danmuqianyuanliaonaidegonggeiyuanyuanmanzubulexuqiu。
弗若斯特沙利文報告顯示，我國原料奶市場多年來供給不足，供應缺口預計到2024年將達到約19.2百萬噸。這也將進一步推動優質原料奶需求的增長。
toubuxiangmudouzaitongguobinggoudefangshixinagengduozhongxiaomuchang，jiecikuodazishendenainiucunlanheyuanliaonaishengchanshuliang。youranmuyedebinggoucelvezhengque，danduanqineiyedailailefuzhaiyali。
招股書顯示 ,2018-2020年 ,優然牧業的負債總額分別為 31.78億元、45.57億元、131.39億元。而優然年末現金及等價物則分別為3.12億元、5.70億元、26.19億元。負債高企之外，因收購新牧場，優然牧業的銀行及其他借款分別為17.42億元、16.83億元、42.25億元；流動負債總額分別為25.98億元、29.01億元、69.44億元。流動負債淨額狀況，令優然牧業麵臨流動資金風險。
數據來源：招股書
業內也有人認為，優然牧業IPOjiushiweilebuchongzijinshangdejinzhang，shishishang，chulexianjinliudewenti，youranmuyeduiyilideyilaizhengyeyuefayanzhong。bujintuotaiyuyili，yiligengyizhishiyouranmuyezuidadekehu。
優然牧業原料奶業務的絕大部分收入都來自於伊利。招股書顯示，2018年、2019年及2020年，優然牧業向伊利銷售原料奶產生的收入分別為23.93億元、28.45億元和67.01億元。與此同時，優然牧業也是伊利最大的原料奶供應商。
數據來源：招股書
優然牧業在招股書中提到，早在2015年，公司就與伊利訂立了原料奶購銷框架協議。優然牧業承諾每年向伊利股份出售公司70%原料奶。隻要優然牧業願意且能夠向伊利股份提供原料奶，伊利同意購買公司餘下30%原料奶。
伊利和優然牧業的親密關係，給了優然牧業業績的保證，有了伊利加持，優然牧業能長期保持足夠優質。
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從未來發展看
短期看價格，中期看產能，長期看需求
原料奶生產行業重周期，業內有“五年一周期”的說法。簡單理解，供應量大了，原料奶的價格就會降低，從而出現倒奶的現象，導致減產。
2013年底，繼三元宣布12月份部分產品漲價8%後，蒙牛、光明、伊利先後跟漲。光明旗下產品更是接近全線漲價。與此同時，超市中低端牛奶的供應出現緊張。
但大牧場新養小牛需要滯後周期才能產奶，隨即上遊多個千頭、萬頭牧場同時開工，又導致2014年原奶價格抵達高點。新增產能的急劇釋放，又旋即在2015年導致供過於求，“奶農倒奶”現象頻發，2017年政府掀起的“環評風暴”又進一步加劇了中小牧場的淘汰出局。
2015年原奶價格從3.45元/公斤開始，開始緩慢上升，進入上行周期，直至達到2021年2月3日的4.28元/公斤。
事實上，直到2018年，國內原奶價格才結束了長達兩年的下降周期，逐漸開始複蘇。經曆過洗牌後的下遊乳企為了分散風險，開始有意識的收購上遊牧場、整合奶源。
五年一周期的風險仍在，近幾年，現代牧業為首的企業在二級市場股價表現不如人意，也是由於資本市場對周期性十分謹慎。
要長遠看這一行業的未來，需要從短、中、長期分析。
首先，短期看價格。
目前，奶價已經突破了2014年的曆史高點。價格提升，將讓優然在短期內營收增高。奶價除了取決於需求，還受到成本的影響。
具體看，精飼料，玉米價格創曆史新高並且仍然在上漲，豆粕受大宗商品/期貨影響有所波動，同時上遊養殖複蘇；cusiliao，youranmuyeshizhongguozuidadefanchudongwujingsiliaogongyingshang，zaichengbenshangyoujidadeyoushi。zongtikanchengbenfangmian，jinnianchengbenchuyushangshengtongdao，zhichenggaonaijia。
其次，中期看產能。
產能取決於乳牛單產×存欄量。優然牧業擁有超過30萬頭牛，並不斷通過並購方式擴大這一數量。上遊中小牧場生存空間逐漸壓縮，行業呈現強者恒強的態勢，有利於優然的未來發展。
從cong乳ru牛niu單dan產chan看kan，奶nai牛niu有you自zi然ran增zeng長chang率lv和he進jin口kou量liang的de限xian製zhi，奶nai牛niu存cun欄lan量liang短duan期qi內nei難nan以yi補bu齊qi。創chuang建jian大da型xing牧mu場chang對dui資zi金jin和he技ji術shu要yao求qiu較jiao高gao，提ti升sheng了le行xing業ye準zhun入ru門men檻kan，導dao致zhi奶nai供gong應ying短duan缺que和he市shi場chang玩wan家jia有you限xian，供gong需xu失shi衡heng致zhi原yuan奶nai價jia格ge上shang漲zhang。
最後，長期看需求。
從需求端看，中國人過去長期忽視乳製品在日常膳食中的重要性，人均乳製品攝入量遠遠小於西方國家。弗若斯特沙利文報告指出，2020年中國人均乳製品消耗量僅為歐盟的17.0%及美國的18.5%，預計於2025年進一步增至4100萬噸（人均28.9公斤）。
疫情期間，張文宏醫生曾經提到要多喝奶，隨著國民受教育程度逐漸提高，乳製品需求量呈現上漲趨勢。
艾德證券期貨研報指出，“從奶價走勢來看，無論是行業協會的統計，還是智庫、投行的研究報告，均未發現中國消費者乳製品需求停滯或下滑的數字；2021年2月3日的4.28元/公斤的新高，不考慮通脹因素的話，與2014年4.05元/公斤的高點相比，原奶價格花了7年時間，不過上漲了0.13元/公斤；而對應的2014年和2020年，現代牧業原奶銷售價分別是5.01元/公斤、4.13元/公斤，既沒達到自己的曆史高點，也沒有達到當前的行業均價。”
看上去，原料奶的價格隨上漲，但趨向於平穩，不過未來，牧場新增產能會不會釋放？奶價是否會因為增產而走低？
總體來說，無論從行業模式變化、行業整體需求、奶源價格等各方麵看，布局上遊乳企當然是個好生意，但時間是輪動的。未來，奶價是否還會走入“五年周期”仍無定數，如何保證供需持平，靠“周期”吃飯的優然牧業道阻且長。
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