2021年1月的一天

，紅杉中國的投資人約唐彬森見了一麵。

此時的元氣森林還沒有正式啟動融資。理論上這一輪紅杉是有更大勝算的——紅杉是元氣森林上一輪融資的領投方。但事實證明
，局麵的複雜程度超越所有人的想象。

作為2020年最受關注的成長期消費公司之一——或許沒有之一
，當元氣森林的融資消息不脛而走，投資行業被瞬間攪動。

韓銳告訴36氪，他持續收到一些微信好友申請，希望溝通元氣森林的投資機會。這位高榕資本最年輕的合夥人在2019年投資了元氣森林。

另一位元氣的投資人對36氪表示，有些沒門路的基金隻能使出最原始的辦法——堵門，以致於今年1月後

，元氣森林亮馬橋辦公室的前台一度“人滿為患”。

此時是投資人之間最微妙的時刻。“大家都在聊今天誰去見了公司，明天誰去見了公司
，”一位參與本輪的投資人向36氪感歎，即便他們對自己有信心
，但麵對每天傳出的各種消息
，還是免不了擔心。

直到3月底——比原計劃的時間推遲了近一個半月後
，唐彬森終於確定了本輪融資的參與方：除了紅杉繼續領投外、老股東龍湖、高榕也會參與，還增加了華平、L Catterton兩家新晉領投方以及跟投方淡馬錫。

即便如此
，投資人的普遍占比也相當之低。目前元氣的所有外部投資人中

，占比最高的三家機構是紅杉中國
、龍湖資本和峰尚資本——但基本都在5%上下
，而其餘機構大多在1%以下。相比之下，經過6輪融資後
，唐彬森和他的相關方依然持股超過80%。值得一提的是
，在天使輪投入元氣的挑戰者資本
，實際上也是由唐彬森創辦。

在中國一級市場，頭部效應早已不是新鮮故事。而元氣森林仍是一個典型案例：當一個具有想象力的賽道
、一家並不必然需要資本的公司，迎來一位成熟的創業者——而且這位創業者甚至也是一家基金的掌舵人時

，投資人們將如何與他相處。

而這樣的故事，還將不斷上演。

份額爭奪戰

盡管元氣森林始終名聲在外
，但事實上資本市場對它的爭奪是從2020年變得開始越來越激烈的。

2020年第一個給出TS（Termsheet）的是凱輝基金。這一年的5月，凱輝基金董事長蔡明潑飛往北京，與唐彬森見麵的兩天後，就簽下了TS。事實上在元氣的上一輪融資中，凱輝基金董事總經理徐真就看過，但當時氣泡水剛剛推出，他們對這個品類是否能爆、潛力有多大等存在顧慮而錯過了。而這一輪雖然看似估值漲了3倍，但P/S基本沒變，凱輝堅定的出手了。

在(zai)麵(mian)對(dui)勢(shi)在(zai)必(bi)得(de)的(de)創(chuang)業(ye)者(zhe)時(shi)，投(tou)資(zi)機(ji)構(gou)們(men)往(wang)往(wang)會(hui)強(qiang)調(tiao)自(zi)己(ji)的(de)投(tou)後(hou)能(neng)力(li)，畢(bi)竟(jing)錢(qian)和(he)錢(qian)並(bing)無(wu)本(ben)質(zhi)之(zhi)別(bie)。凱(kai)輝(hui)在(zai)投(tou)資(zi)圈(quan)的(de)突(tu)出(chu)烙(lao)印(yin)是(shi)全(quan)球(qiu)產(chan)業(ye)資(zi)源(yuan)，尤(you)其(qi)是(shi)中(zhong)歐(ou)資(zi)源(yuan)，在(zai)正(zheng)式(shi)投(tou)入(ru)之(zhi)前(qian)，凱(kai)輝(hui)就(jiu)先(xian)介(jie)紹(shao)了(le)他(ta)們(men)的(de)LP——一家行業頂級巨頭進來，後來雙方還在淘寶上出了一款聯名款。

此時的元氣正處在一個關鍵分界線。2019年
，元氣森林完成9億銷售額，其中氣泡水占比超過六成
，而2018年的這一數據僅為1.8億。同樣在這一輪投入的紅杉中國董事總經理郭振煒表示，“飲料行業自古競爭激烈
，一個分界線是銷售額到10億台階，這才是上牌桌的標誌。”而元氣此時的數據已經很逼近。

但這可能還不是最關鍵的。一位消費行業投資人對36氪表示，就在元氣本輪融資進行時，消費行業出現了兩個標杆事件——完美日記以及農夫山泉都傳出了IPO消息
，前者代表的是資本市場對新消費品牌的認可，而後者則讓元氣有了可對標的中國上市公司。

正當時的賽道
、高配的團隊、已被驗證的數據——短短數月之間，元氣成為了一個沒有投資人能回避的公司。

但對唐彬森來說
，基金品牌已經不那麼奏效


，他更需要的是投資人們的業務加持。L Catterton全球機遇副總裁常帥告訴36氪，此時投資人們PK的是：速度、時機，以及“你有沒有合適的angle。”

益源資本創始合夥人leo Fang對36氪表示

，他們曾在元氣產能受限時
，幫忙介紹了一個飲料家族給唐彬森認識。也正因此，益源才得以在本輪融資中投入。

在兩輪領投元氣之前，紅杉已經出資成為唐彬森的基金——挑戰者資本的LP，相當於是對唐的雙重支持。這是元氣森林融資中的一個新玩法：據說挑戰者資本持有相當比例的元氣份額，成為挑戰者LP相當於變相成為元氣的投資人。比如今日資本徐新，相傳她在40億人民幣估值時也看過元氣但沒投，但她後來成為了挑戰者的LP。

不過也有人指出
，這也是唐彬森為了解決挑戰者的募資之虞
，“即使元氣再搶手，挑戰者要募的是人民幣基金
，依然不容易。”

2021年初，已經“跟蹤了元氣森林大半年”的L Catterton團隊也得知了融資消息。這家法國奢侈品巨頭LVMH旗下的消費品私募股權基金
，在全球投資超過32年。“整個中國團隊All in
、時刻準備、必須拿下。”常帥對36氪表示，其實在公司分享材料之前
，他們已經“默默準備”了許久
，L Catterton也將元氣視為非常高優先級的案子。

多位投資人向36氪提到一個細節：zengyouyizhijijintongguomailaogunadaoleyuanqidefene，erhouduiwaishengchengzijitouzileyuanqi。suoyizaizuixinyilunrongzizhong

，tangbinsenyaoqiutouzirenzhuijiaqiandingyigetiaokuan，dayishidebaozhengtourudezhutijiushizijidejijin。

不過對於很多基金來說，元氣留給他們的決策窗口期實在太短。一位要求匿名的投資人表示
，有些基金不得不越過了“內控流程”，“哪怕隻為拿到一點點‘油星’的額度。”

但他們中的大多數人還是被唐彬森拒之門外。

天生“驕傲”

元氣森林也不是一出世就是投資人的獵物。

在2020年之前，元氣主要的融資有三輪，投後估值分別為：3億、10億和40億人民幣。

雖然按照唐彬森的出資實力
，他完全可以自己埋單——事shi實shi上shang他ta也ye這zhe麼me做zuo了le，在zai元yuan氣qi的de前qian幾ji輪lun融rong資zi中zhong，他ta直zhi接jie或huo間jian接jie持chi有you的de基ji金jin都dou有you投tou資zi。但dan這zhe三san輪lun試shi圖tu對dui外wai融rong資zi時shi
，其qi實shi都dou進jin行xing得de相xiang當dang不bu易yi。

2018年，當唐彬森喊出3億(yi)人(ren)民(min)幣(bi)估(gu)值(zhi)時(shi)，他(ta)找(zhao)到(dao)了(le)創(chuang)新(xin)工(gong)場(chang)。智(zhi)明(ming)星(xing)通(tong)最(zui)早(zao)就(jiu)是(shi)創(chuang)新(xin)工(gong)場(chang)孵(fu)化(hua)的(de)項(xiang)目(mu)，也(ye)是(shi)為(wei)創(chuang)新(xin)工(gong)場(chang)帶(dai)來(lai)最(zui)多(duo)回(hui)報(bao)的(de)遊(you)戲(xi)公(gong)司(si)，李(li)開(kai)複(fu)甚(shen)至(zhi)曾(zeng)將(jiang)唐(tang)彬(bin)森(sen)稱(cheng)為(wei)“有可能成為下一個馬化騰”的人。

但即便如此
，李開複和他的團隊看了元氣森林後，還是沒有投——當然在2018年
，這也有其合理性。創新工場後來和唐在其他項目上達成合作。

而當創新工場放棄了這次投資機會時，一家新銳基金——光控眾盈入場了。

這是一支由光大控股和江南春合作的基金（類似於Co—GP）。這個故事有些偶然：當時這個案子的負責人與唐彬森的多年搭檔謝賢林是大學室友，前者物色消費品牌已經有些時日，“在普遍缺胳膊少腿的初創公司中，元氣的團隊相當突出，（光控眾盈）一個半月就打款了。”一位元氣的早期投資人對36氪表示。

不過很遺憾，後來由於光控眾盈基金層麵的調整，這筆投入在獲得幾倍回報後
，便率先退出了。

2018年夏天
，唐彬森叫出了10億人民幣的估值。作為一個專注在消費領域的基金
，峰尚曾在早年看過拚多多
，但因種種原因沒投，而唐彬森首先吸引高豐的一點就是：和黃崢相似，唐也是遊戲創業出身。冥冥之中
，高豐覺得遊戲背景對做消費行業來說或許是一個加分項。

不過唐彬森對融資也顯得不疾不徐——這幾乎是元氣每一輪的融資基調。令高豐至今感到不可思議的是，當時甚至“也沒有什麼競爭的基金”，這讓追求穩健的峰尚得以擁有了接近半年的摸排盡調機會。直到2019年3月，當團隊走訪
、調研完當時元氣森林上下遊包括渠道端、消費者端、動銷率等指標後
，峰尚才正式投入。

某種程度上，這是元氣森林最後的水下階段。一個大背景是，自2019下半年開始，消費投資逐漸興起
，而元氣此時的產品銷量也迎來陡峭式上漲——相比2018年的營收上漲了5倍，70%的銷售額來自氣泡水。

以至於當元氣打算以40億估值融資時，“大部分主流投消費的機構都跟唐彬森接觸過。”高榕資本韓銳對36氪表示。

不過，盡管許多投資人認可元氣森林，但大多數人還是認為40億太貴。若是以當年8—9億的銷售額，它的P/S（市銷率）大約為5——確實高於大多數同類公司。不過，黑蟻資本管理合夥人張沛元認為


，基於元氣顛覆式的打法，規模增速和未來空間，“光氣泡水就可能做到百億規模”，這個項目需要用VC的眼光來看待
，其實不能簡單套用傳統成熟公司的估值模型。

“現實是，所有人都在講價。”一位跟元氣打過交道的投資人表示
，而這恰恰是唐彬森最反感的一點，即便是在元氣尚沒有成為一個“被爭搶的標的”之前
，唐彬森就堅持這一點——每一輪估值由他拍版，“即便沒人投
，他也說一不二。”

據了解，知名消費基金天圖投資的一位合夥人和唐彬森聊過後
，對公司表示認可，而後還在內部生成一份“非常厚的研究報告”。但天圖認為40億太貴

，希望以30億估值投入。很顯然，唐彬森不接受還價，天圖因此否掉了這個項目。

種種偶然，導致了這輪的領投方多少有些令人意外：一家嚴格來說是CVC（企業投資部門）的龍湖資本。

“龍湖一不還價，同時表現出對唐彬森的全然信任——這是老唐這樣的成熟founder特別需要的。”一位接近唐彬森的投資人表示。也正因此
，在元氣的曆任投資人中，龍湖可能是簽下“最好條款”的那個，即“可以不被後輪投資人稀釋”。

據36氪了解
，高榕資本其實也在這一輪投入。韓銳表示
，高榕此前跟蹤元氣已有一年多了，讓他們扣下扳機的關鍵變量之一是“確定了老唐對元氣的all in程度”，雙方見麵後“一拍即合”
，當場就做出了投資決策。一個背景是，此前由於智明星通還在對賭期內
，唐彬森直到2020年6月才真正離職，所以有些人會遲疑他能將多少精力置於元氣森林。

2020年
，元氣森林顯然成為了整個大消費領域最風頭正勁的創業公司。此時當有人問唐彬森：“元氣森林和喜茶，誰的天花板更高？”時，他已不願作答。

新版創投故事

36氪曾探討過創業者和投資人的關係問題，結論是：“如(ru)果(guo)我(wo)們(men)將(jiang)投(tou)資(zi)人(ren)和(he)創(chuang)業(ye)者(zhe)視(shi)為(wei)商(shang)業(ye)生(sheng)態(tai)中(zhong)最(zui)關(guan)鍵(jian)的(de)兩(liang)股(gu)力(li)量(liang)，那(na)麼(me)立(li)於(yu)它(ta)們(men)二(er)者(zhe)間(jian)的(de)天(tian)平(ping)已(yi)經(jing)發(fa)生(sheng)傾(qing)斜(xie)，話(hua)語(yu)權(quan)正(zheng)逐(zhu)步(bu)向(xiang)創(chuang)業(ye)者(zhe)轉(zhuan)移(yi)。”而元氣的融資故事是一個典型案例。

表麵上來看
，這是頭部公司通常會受到的禮遇——如以2019年10月至今為計，元氣森林的估值在18個月裏漲了足足10倍。“你說公司基本麵發生了很大變化麼
？確實有
，但肯定沒有說大到多少多少倍。”一位元氣的投資人表示

，即便是置於移動互聯網時代，這樣的飛輪增長也是少見的。

但元氣森林還具備兩個關鍵條件：過去一年

，整個一級市場迎來大麵積的資金超發——頭部機構尤其是美元基金完成10億美元募資甚至不再是偶發現象

，而消費偏偏是一個資金需求偏低的行業。這也導致元氣在最近的兩輪融資中，“公司沒有具體時間表，都是投資人追著啟動。”

但除此之外，更深層次的原因在於：身為一家初創的創始人
，唐彬森不僅有過連續創業


，而且還是一位連續成功的創業者。

眾所周知
，唐彬森此前最漫長的創業經曆是智明星通——這家主攻海外市場的遊戲公司後來被以26.6億元總對價、28倍收購溢價收購。在為數不多的網絡視頻裏，大多數時候的唐彬森都是以“創業導師”的形象出現的。

而元氣森林原本隻是唐彬森的投資項目之一。他之所以決定自己幹
，一個許多投資人都提到的緣起是：在重新選擇創業賽道時，唐彬森查看了福布斯Top 100排行榜，發現其中占比最多的CEO都誕生於消費行業。從年齡來看
，出生於1982年的唐彬森和王興、張一鳴是同一代創業者，但他深知互聯網行業格局基本已定，而消費行業的企業家大多是“叔叔級”。

更不同於一般創業者的是
，唐彬森還是一位投資人——一個真正意義上的投資人，他創辦了挑戰者資本在不久前剛完成了10億人民幣的新基金募集。

有投資圈人士表示
，“挑戰者”三個字即“挑戰一切巨頭”之意，此前唐彬森通過這家基金投資了上百家公司，其中在消費領域的布局甚至不少於許多專業消費基金，比如觀雲白酒、拉麵說、食族人等。

一位投資了元氣的投資人認為，挑戰者的身份塑造了唐彬森強烈的“投資人思維”，“比如元氣強調的快速迭代、多產品運行等
，這些都可以被認為是一種投資人的思維模式。”

幾乎每一位受訪的投資人都表示，唐非常善於“用投資人的語言來表達”

，所以自元氣成立以來，從沒正式聘請過FA，也沒有過BP（商業計劃書），“但他將整個節奏控製的非常好”。

某種程度上，在投資人們看來，能夠投入唐彬森即是一種與有榮焉。“這樣的S級創業者，是沒有投資人舍得拒絕的。”一位元氣的投資人對36氪表示
，在最頂級的賽道尋找最頂級的創業者是曆史上大多數偉大投資的最大保證。

在以往的創投故事中
，投資人們習慣談起他們對創業者的種種投後加持。但幾乎每一位接受36氪的元氣投資人都表現得相當克製
，甚至有投資人婉拒采訪的理由就是：“對於老唐這樣的創業者，大家都很清楚

，我們能幫的忙是有限的。”

另一位“占比隻有零點幾個點”的投資人則對36氪坦承，盡管從絕對收益來看，投資元氣未必能帶來巨大的現金回報
，但投資人期待的是“不管你投進去拿到份額多少
，隻要能跟他在一起就可以了，未來大家可以一起做更大的事兒。”

關於投資人和創業者，一種最政治正確的關係定位莫過於：彼bi此ci平ping視shi，相xiang互hu成cheng就jiu。但dan在zai過guo去qu十shi年nian的de中zhong國guo商shang業ye曆li史shi中zhong
，投tou資zi人ren非fei但dan不bu可ke或huo缺que

，甚shen至zhi往wang往wang是shi決jue定ding公gong司si勝sheng敗bai的de最zui大da變bian量liang，因yin而er也ye被bei賦fu予yu了le超chao凡fan的de意yi義yi與yu期qi待dai。但dan這zhe或huo許xu隻zhi是shi一yi個ge階jie段duan性xing的de局ju麵mian。歸gui根gen到dao底di

，所suo有you成cheng功gong的de商shang業ye故gu事shi裏li，最zui關guan鍵jian的de人ren，永yong遠yuan都dou是shi創chuang業ye者zhe自zi己ji。