隨著消費升級和新生代成為消費主體，未來會有大量現有品牌被新興的品牌取代。同時
，由於消費者需求的個性化
、小眾化、流量碎片化

，整個消費的決策邏輯的改變，頭部大品牌的市場會被眾多能夠滿足小眾需求的中小品牌逐步分走。

熊貓資本持續看好新消費領域，並進行了係統化布局。我們已經投了定製維生素DTC品牌LemonBox
，輕奢眼鏡集合平台Coterie，訂閱製體重管理品牌咚吃，“0油清膨化工藝加持，一片魚脆打天下”的食驗室
，綜合性寵物服務與商品零售品牌寵物家
，90年老字號小吃連鎖品牌九園包子…

今天想要分享的是熊貓資本投資副總裁張路璐的一篇報告，選取了休閑零食領域的“洽洽”和“三隻鬆鼠”進行比較。在這個研究中，你將看到如下幾個部分：

l 小零食
，大生意——萬億級市場

l 洽洽、三隻鬆鼠的差異化比較

l 給予新消費領域創業者的啟發

01

小零食，大生意——萬億級市場

Frost&Sullivan 對於休閑食品的定義是指在休閑時光消費及食用的食品，主要包括炒貨堅果
、休閑鹵製品
、糖果蜜餞
、 麵包糕點、膨化食品及餅幹。

 

圖片來源：Unsplash

2020年，國內休閑食品規模預計在1.3萬億；其中，烘焙占比24%，糖果12%
，膨化，鹵製品，堅果炒貨分別為10%，餅幹占比7%。從銷售渠道來看
，仍以線下渠道為主，但線上渠道增速迅猛
，電商滲透率達14.3%。

 

圖：休閑食品行業規模及增速

資料來源：Frost&Sullivan

從子行業複合增長和集中度看， 糖果市場集中度高，增速不足；膨化也是典型的高集中度市場；烘焙糕點市場過2千億，複合增長較快，集中度低。2018年，中國人均休閑食品消費為107美元
，占人均可支配收入比重2.6%（28,228 元)

 

圖：細分行業增長率與集中度

資料來源：Mob研究院，歐睿

在二級市場

，我們選取了十家上市公司（洽洽食品、來伊份
、鹽津鋪子、甘源食品、有友食品、好想你、華文食品
、良品鋪子、三隻鬆鼠、妙可藍多）
，從市值
、銷售額及淨利潤三個維度進行比較
，我們發現：三隻鬆鼠GMV量級最大，2019年銷售額超百億

；洽洽淨利水平高

，2019年淨利潤達6億元


，在行業內遙遙領先。

 

那接下來的問題是，為什麼三隻鬆鼠可以做到GMV破百億，而洽洽又是如何保持高淨利的？我們從渠道、產品、營銷等多個維度進行了比較。

02

洽洽、三隻鬆鼠差異化比較

a) 渠道端：洽洽線下為主，鬆鼠電商起家

從渠道端分析
，我們選取了三家典型品牌（洽洽、良品鋪子

、三隻鬆鼠），比較發現：洽洽采用經銷和部分KA直營模式，線下渠道銷售額占比約90%；良品鋪子是品牌連鎖門店模式，線下銷售額占比51%，線上49%
；三隻鬆鼠以電商起家，線上銷售額占比92%，線下僅為8%。

在研究洽洽的渠道策略的時候，我們發現其渠道布局如下：

l 經銷：洽洽從 2001 年成立以來一直深耕線下商超渠道，目前全國經銷商數量在 1000 家左右，大型城市 1-2 家，中小型城市 1 家，覆蓋終端網店約三十至四十萬個，注重渠道下沉；商超渠道網絡建立耗時耗力
，壁壘較深；

l 店中店：計劃 3 年內在北上廣深等全國主要城市主要賣場中布局 1,345 個堅果店中店,進一步拓展線下渠道的深度和廣度，同時會引入專業營養師或者營養顧問做互動和教育；

l 新渠道：通過團購
、異業合作以及水果渠道、母嬰
、蛋糕等尋求突破

鬆鼠則線上渠道強勢。我們統計了零食企業線上粉絲數發現，三隻鬆鼠天貓店粉絲超4000萬，京東店粉絲達2700wan
，junchuyujueduilingxiandiwei。zhedeyiyuqichixuzengqiangpinpaiheqingganlianjie。tongshi，quanguohuadepinpaiyingxianglikenengyouzhuyusanzhisongshujinjunxianxia，qudaofuzhinenglidaiyanzheng。

 

圖：零食企業線上粉絲數對比：鬆鼠絕對領先

資料來源：公開資料整理

b) 品類端：洽洽走大單品路線
，鬆鼠探索多元化之路

在拓品類上，洽洽走的是大單品路線。2015年成功推出瓜子類單品——藍袋瓜子，2017年又推出了每日堅果。根據2019年數據，藍袋瓜子銷售額達9億，每日堅果為8.5億。 

我們認為，洽洽成功拓展每日堅果的原因在於：

l 增量市場大，格局未定
，沒有超強勢產品品牌（與薯片市場不同）

l 產品上差異化定位：強調新鮮

，掌握關鍵保鮮技術，以及原料海外當季直采
；黃色包裝和大Logo視覺性衝擊性強

l 營銷力度足夠：聚焦分眾廣告+內容營銷+線下營銷活動多管齊下
，與時俱進

l 渠道壁壘深：與瓜子渠道協同性強，線下優勢碾壓沃隆（沃隆擁有 300 多家經銷商和 5000 家門店 ）

l 行業跨度相對小，用戶心智可複用

他山之石，可以攻玉。洽洽大單品策略，可以給予我們的啟示：

l 線下貨架有限
，必須強產品力
，集中精力打造大單品，塑造強用戶心智

l 強勢渠道對於構建大單品必不可少

l 先發Or差異化策略都有可能幫助企業在細分市場有立足之地

l 微創新容易被巨頭（渠道優勢）降維打擊

l 構建多品類是持續成長必經之路

；拓品的一些思路是：1）符合消費趨勢

；2）與原有產品協同性強（技術，渠道，營銷，消費場景等）

zaigongyinglianduan
，qiaqiatongguoshengenggongyingliangoujianjingzhengli，yuqidadanpincelvepipei。youyujianguoshengchanbeiguowailongduan
，jinkoushuifugao，guoneichangshangruguotingliuzaijiagonghuanjie
，lirunhenbo
；洽洽和科研機構合作攻克種植難題，並於2013-2014 年，通過設立子公司的形式在廣西百色
、安徽池州、安徽合肥等地建設樹堅果原料基地 

；2017年，公司生產性生物資產達到2763.16萬元。不過堅果種植行業投入大，培育周期長 ，預計中短期內
，洽洽無法擺脫進口依賴；2018年
，洽洽轉讓堅果派給控股股東。洽洽認為
，產業鏈做深做透才會有競爭力，同時創新不僅是包裝
、營銷層麵，也可以深入到種子層麵。

三隻鬆鼠則嚐試通過探索多品牌發展之路，尋求更高天花板。2019年堅果占比縮減至近半
，向多元零食企業邁進。這也體現了其淘係玩法日趨成熟。

 

三隻鬆鼠基於核心能力探索多品牌，打造家庭全場景解決方案。

 

c) 毛利率比較：洽洽量利同升，鬆鼠利率不升反降

在毛利率上，洽洽呈現量利同升的態勢。目前堅果毛利率約為27%
，瓜子在33-35%左右。主要原因是瓜子已有規模效應，在做自動化提升
，人工成本比較有優勢
；堅果原料大部分進口，有關稅成本；堅果近年也在提升自動化水平，毛利率水平逐漸提升，目前淨利水平在1-3%。

 

圖：洽洽量利同升，規模效應明顯

資料來源：公司財報

近兩年
，洽洽想把小黃袋做到細分市場第一，品牌投入很高
，同時新品進場費很高；在堅果規模擴大後
，可以對固定費用攤薄，公司預計淨利率能做到3-5%的水平；後期如果品牌力提升
，原料因規模大而下降的話
，毛利率會進一步提升。

對dui比bi來lai看kan，三san隻zhi鬆song鼠shu堅jian果guo量liang級ji增zeng長chang迅xun速su
，利li率lv不bu升sheng反fan降jiang。原yuan因yin在zai於yu價jia格ge戰zhan時shi成cheng本ben相xiang對dui剛gang性xing，比bi較jiao被bei動dong。鬆song鼠shu和he洽qia洽qia對dui堅jian果guo的de品pin類lei定ding位wei不bu同tong，對dui鬆song鼠shu來lai說shuo，堅jian果guo是shi引yin流liu品pin類lei。

 

圖：鬆鼠堅果量級增長迅速，利率不升反降

資料來源：公司財報

womenduisanzhisongshudejiduxiaoshouejinxingfenxi，faxianquannianjinyijidujiaozhuanqian
，yinglimoxingcha。sanzhisongshurenweimuqianhaishipaomaquandichongfenjingzhengdejieduan，guimoheshizhanlvdezhongyaoxingyuandayulirun。

 

圖：鬆鼠全年僅一季度較賺錢

資料來源：公司財報

同時
，三隻鬆鼠將數字化定為未來十年的戰略，這個數字化的目標不光反映在從供應鏈——運營中台——mendianzhongduandeyewuliantiaoshang，yetixianzaiqixiwangzaiguanlihezuzhicengmianshangshixianshuzihua。womenrenweishuzihuadezhenzhengshijianxuyaohenduotansuo，buguomeiwangqianyibu，douhuijidatishengjingyingheguanlidexiaolv，youqiduiyusanzhisongshuzheyangyigexiaoshoutiliangda，yilaijingxihuayunyingdegongsi，qianzaihuibaojiangshijudade。

d) ROE水平分析比較：製造型VS平台型

從ROE水平分析
，我們對比了三隻鬆鼠
、良品鋪子、洽qia洽qia食shi品pin這zhe三san家jia公gong司si
，發fa現xian三san隻zhi鬆song鼠shu和he良liang品pin鋪pu子zi偏pian平ping台tai型xing企qi業ye，而er洽qia洽qia食shi品pin偏pian製zhi造zao型xing企qi業ye。平ping台tai型xing企qi業ye的de核he心xin競jing爭zheng力li在zai其qi供gong應ying鏈lian效xiao率lv
，數shu字zi化hua

，精jing細xi化hua管guan理li均jun為wei實shi現xian提ti效xiao：1）良品和鬆鼠的總資產周轉率在 2-3 之間
，而洽洽在 1 附近；

2）良品存貨周轉率水平絕對領先（4-6 VS 2-3)。

 

圖：ROE 波動主要來源於淨利潤率的變化

資料來源：公司財報

 

圖：良品鋪子存貨周轉率行業領先

資料來源：公司財報

縱向比較，我們認為各個公司 ROE 波動的主要驅動因素來源於淨利潤率的變化 ；三隻鬆鼠、良品鋪子上市後貨幣資金
、 未分配利潤增加 ，權益乘數有較明顯下滑
，之後預計保持穩定；洽洽食品總資產周轉率、權益乘數保持平穩
，盈利能力改善驅動 ROE 向上。

e) 費用構成&銷售費用差異化比較

從費用構成維度分析，對比發現洽洽毛利穩中有升，淨利水平高；三隻鬆鼠管理費用低

，毛利下滑，淨利待改善。

 

圖：洽洽毛利穩中有升，淨利水平高

資料來源：公司財報

 

圖：鬆鼠管理費用低，毛利下滑，淨利待改善

資料來源：公司財報

具體來看銷售費用，洽洽銷售費用中以廣告促銷為大頭，2019年占比為7.58%；三隻鬆鼠銷售費用中以運費和平台推廣服務費為大頭
，2019年運費占比6.79%，平台推廣費占比6.49%。

 

圖：洽洽銷售費用中以廣告促銷為大頭

資料來源：公司財報

 

圖：鬆鼠以運費和平台推廣服務費為大頭

資料來源：公司財報

f) 公司定位：鬆鼠是零售企業，洽洽是品牌企業

 

03

啟發：構建差異化競爭力是關鍵

我們認為
，隨著休閑零食競爭愈發激烈，每個公司都要基於自身的相對優勢，構建自己的差異化競爭力。而最重要的是回答好一個問題：是否為用戶創造了獨特價值
？

 

duiyuchuangyegongsilaishuo，qiwangwangziyuanyouxian，qudaoyoushibibuguojutou。qikeyituweidediankenengzaiyugengminruididongchayonghudexinxuqiu，bingtigongchuangxinxingdejiejuefangan
，xianzhanjuyigexifenpinleidexinzhirenzhi。tongshi，zhegeqierudianyouzuihaoyouchongfendeyanzhanxing
，keyichixudiedai。

我們認為，如果新品牌提供的新方案與用戶不斷增長的需求可以共振，那麼它能持續打怪升級的可能性就大了許多。

洽洽和三隻鬆鼠是過往我們研究新消費行業的兩個樣本。期待各位創業者在文末留言，分享你的見解哦~~

參考資料：

1、洽洽、三隻鬆鼠、良品鋪子曆年年報
，季報，業績彙報材料，公告等

；

2
、《2020年休閑零食行業深度研究報告》
，2020年6月，Mob研究院